Island nach der Krise und eine neue alte Idee

Ein Leser fragt uns nach unserer Meinung zum Vorschlag einer Vollgeldreform in Island, welche sich momentan im Entwicklungsstadium befindet. Das parlamentarische Kommittee für wirtschaftliche Angelegenheiten hat dazu im März 2015 einen Report veröffentlicht (Link). Mit einem Vorwort von Adair Turner, ehemals Bank of England und heute Institute for New Economic Thinking (INET), ausgestattet kommt der Bericht auf stattliche 105 Seiten. Nichtsdestotrotz bin ich nicht überzeugt.

Berichte über die isländische Krankheit haben auch in der Vergangenheit oft danebengelegen. In einem Bericht von Frederic Mishkin und einem isländischem Co-Autor (Link), welcher durch den Film „Inside Job“ traurige Berühmtheit erlangte (Link), stand im Jahr 2006 der bemerkenswerte Satz: „Although we believe that the banks‘ reliance on external financing poses the biggest risk to the system at the moment, we firmly believe that Iceland will not be the next credit event.” Obwohl also die Autoren glaubten, dass die Abhängigkeit der Banken von externer Finanzierung das größte Systemrisiko darstellte, waren sie felsenfest davon überzeugt, dass Island nicht der nächste Kreditausfall sein würde. Als ab 2008 das Land von einer schweren Banken- und Währungskrise gebeutelt wurde, war es mit der Autorität der Ökonomen insgesamt dahin. Heute steht das Land hingegen schon wieder mehr als passabel da, wie ich an anderer Stelle berichtet habe (Link). Unter 3% Arbeitslosigkeit, gute Wachstumsraten, eine ausgeglichene Leistungsbilanz, Nettozuwanderung – braucht Island jetzt eine Geldreform?

Der jetzige Bericht der isländischen Kommission sieht die Gründe der Krise in einem zu hohen Anstieg der Geldmenge (S. 11): “For decades, commercial banks in Iceland have expanded the money supply much faster than was required to support economic growth in Iceland. In the twenty years from 1986 to 2006, GDP grew on average by 3.2% per annum. In the same period banks expanded the money supply by an average of 18.6% per annum.” Die Geldmenge stieg also sehr viel schneller als das BIP-Wachstum. Dies ist eine dezidiert monetaristische Sichtweise, die auf die Geldmenge und von dort auf Inflation und Blasenbildung abzielt. Mit einem durchschnittlichen Wachstum von 3,2% stand die isländische Wirtschaft eigentlich ganz gut da.

Im Bericht wird dann die Geldschöpfung der Banken verantwortliche für die Krise gemacht. Dies ist zwar korrekt, allerdings wird etwas übersehen: die isländischen Banken haben sich sehr viel Geld am internationalen Finanzmarkt geliehen und das könnte auch in Zukunft passieren. So werden dann Einlagenversicherung und too big to fail-Banken kritisiert, welche unverdienterweise mit einem bail-out gerettet werden müssten. Diese Institutionen sollten wegfallen, damit die Banken nicht mehr so risikoreiche Geschäfte machen würden. Da allerdings die Banker mit ihren Bonuszahlungen in kürzester Zeit reich wurden und das Ableben ihrer Bank in Kauf nahmen ist die Wirksamkeit einer solchen Reform mehr als zweifelhaft.

Während die monetäre Ist-Analyse in Kapitel 3 noch ganz stimmig ist, wird es in Kapitel 4 wieder monetaristisch. Veränderungen der Geldmenge M1 und die Inflationsrate werden in einer Graphik dargestellt, genauso wie ich es hier mit den Daten für die USA mache:

Abbildung 1: Geldmenge M1 (blau) und Konsumentenpreisindex (rot), Veränderung in % zum Vorjahr

Island

Es ergibt sich ein Bild, welches dem von Island nicht sehr ähnelt. Inflationsrate und Wachstumsrate der Geldmenge M1 korrelieren eher nicht. Während der „Great Moderation“ (1985-2008) ist die Inflationrate in den USA niedrig, während die Geldmenge relativ stark umherschwankt. Da allerdings Korrelation nicht Kausalität ist, können wir auch für die Jahre 1960-1985 nicht davon ausgehen, dass eine Erhöhung (Reduktion) der Geldmenge zu einer Erhöhung (Reduktion) der Inflationsrate führt. Anscheinend sind die Verfasser des isländischen Reports anderer Meinung. Auch wenn es von Seiten der Vollgeld-Autoren häufig bestritten wird, ist ihre Analyse eine monetaristische. Das Gabler Wirtschaftslexikon schreibt zur Definition des Monetarismus (Link):

“Eine Steuerung der Geldmenge erlaubt es unter den genannten Umständen den geldpolitischen Instanzen, das Nominaleinkommen zu beeinflussen. Die Zentralbank kann jedoch nicht die Geldmenge direkt steuern, da diese Größe auch vom Verhalten der Geschäftsbanken und des Publikums abhängt. Als primärer Ansatzpunkt der Geldmengensteuerung werden daher die von der Zentralbank kontrollierbaren Konzepte der Zentralbankgeldmenge bzw. der monetären Basis angesehen.”

Im Kapitel 7 wird dann die Vollgeld-Alternative beschrieben. Es gibt jetzt nur noch Zentralbankgeld und kein Giralgeld mehr, denn Banken können jetzt keine Einlagen mehr erzeugen. So soll jetzt die Zentralbank die Kontrolle über die Geldmenge erhalten. Banken können dann Ersparnisse des privaten Sektors weiterverleihen, die sie durch einen Zins anziehen und dann gegen einen höheren Zins wieder verleihen. Den Autoren wird dabei klar, dass die Zentralbank so die Kontrolle über den Zins verlieren könnte. Wenn es eine Knappheit von Geld für die Kreditvergabe geben sollte, so heißt es auf S. 85, dann kann die Zentralbank neues Geld schaffen und es an die Banken verleihen, damit diese es wiederum an den privaten Sektor weiterverleihen.

Dies ist ein interessanter Punkt. Wenn die isländische Zentralbank also ein Inflationsziel hat, und in jüngster Zeit hatte sie dies, dann hätte eine Erhöhung des Zinses im Aufschwung in einem Vollgeldsystem zur Folge, dass die Zentralbank mehr Geld ins System schießt und damit den Zins wieder nach unten drückt. Wo liegt der Unterschied zu dem aktuellen Geldsystem? Das Problem war ja genau, dass die Kreditvergabe im Aufschwung stark zunahm und die Zentralbank den Zins stabilisierte, da die Inflationsrate nicht wesentlich über dem Zielwert lag. Das dann im Vollgeldsystem die Banken nicht gerettet werden müssen ist auch kein wesentlicher Unterschied zur Nationalisierung des Bankensystems unter Abschreibung großer Summen der Gläubiger.

Das Papier weist noch weitere theoretische Schwächen auf, wie u.a. die Idee, dass durch die Reduktion der Staatsverschuldung das neue Geld kontinuierlich im Finanzsektor zirkuliert und wenig direkte Auswirkungen auf das Wachstum der Realwirtschaft hat (S. 80). Die spanische Immobilienblase hat deutlich gezeigt, dass die Veränderungen der Preise von Vermögenswerten nicht ohne Auswirkungen auf die Realwirtschaft sind. Auch hier kommt wieder eine Art moderner Monetarismus zum Vorschein, in welchem die monetäre und die reale Späre getrennt sind. Ähnlich problematisch ist die Idee, dass die Zentralbank bzw. das „Money Creation Committee“ den Unternehmen eine Kreditmenge zuteilt, um einen „healthy level of credit provision to businesses“ sicherzustellen. Was aber wenn die Unternehmen keine oder zu wenige Kredit nachfragen? Dann kommt zu wenig Geld in den Kreislauf und die Geldmengensteuerung ist hinfällig. Es entsteht Arbeitslosigkeit, das Wachstum schwächelt.

Die Geldmengensteuerung war schon im Monetarismus praktisch so undurchführbar, das sich der US-amerikanische Zentralbankpräsident Paul Volcker im Oktober 1982 davon verabschiedete, wie er in dem Buch „Inside the economist’s mind“ erzählt. Milton Friedman, der Vordenker des Monetarismus, sagte der Financial Times am 7. Juni 2003: „The use of quantity of money as a target has not been a success. I’m not sure that I would as of today push it as hard as I once did“ (Link). Das grundlegende Problem war und ist, dass es keine verlässliche Beziehung von Geldmenge zu Wachstumsrate gibt. Insofern ist die Idee, dass man die Geldmenge um X erhöhen kann, um Y% an BIP-Wachstum zu erzeugen – wobei X/Y über die Zeit konstant bleibt – in der Praxis gescheitert.

Insofern ist die auf S. 86 versprochene stabile Geldmenge weder erstrebenswert noch in der Realität zu erreichen. Auch im Vollgeldsystem kontrolliert die Zentralbank nicht die Geldmenge, sofern sie den Zins setzen möchte. Geld kann aktuell über expansive Fiskalpolitik ins System gegeben werden, dazu ist Vollgeld nicht notwendig. Das es sich hierbei um Einlagen plus Zentralbankgeld handelt ist dabei nicht wesentlich. Der Wegfall der Bankenrettung basiert allein auf der Annahme, dass sich die Banken untereinander keine Gelder leihen. Das ist eher unrealistisch.

Man kann letztlich den Isländern nur gratulieren, dass sie ihr Land so schnell aus der Krise geführt haben. Die expansive Fiskalpolitik hat ihren Teil dazu beigetragen, dass sich Island jetzt über gutes Wachstum, eine niedrige Inflationsrate (aber eben keine Deflation) und eine gute Situation auf dem Arbeitsmarkt freuen kann. Gewinne der Banken kommen inzwischen in hohem Ausmaß dem Staat zugute, der alle drei ehemalig privaten Banken nationalisierte und noch immer größere Anteile hält. In einem Vortrag des isländischen Zentralbankpräsidenten bei der Handelskammer wurde jüngst sogar deutlich, dass Island eher mit zu viel als mit zu wenig Wachstum kämpft (Link):

“The title of my talk today is Monetary policy at a crossroads. These crossroads are, first, the disappearance of the slack in the economy and the development of a positive output gap, with the result that the task of monetary policy is no longer to stimulate GDP growth to the extent that the inflation target allows but to ensure that the tension in the economy does not cause overheating, which would jeopardise economic stability.”

Nachdem also die Ökonomie aus der Flaute gesteuert wurde, liegt nun die Nachfrage über dem Angebot und die Geldpolitik muss nicht das Wachstum stimulieren in Verfolgung des Inflationsziels, sondern die Spannungen in der Ökonomie abbauen, so dass die Wirtschaft nicht überhitzt und dadurch instabil wird. Von solchen wirtschaftspolitischen Herausforderungen können wir in den Eurozone nur träumen. (Die Lösung für eine Überhitzung ist übrigens allseits bekannt: eine Mischung aus höheren Zinsen, geringeren Staatsausgaben und höheren Steuern.)

Die isländische Finanzkrise wurde durch eine starke Ausweitung der Verschuldung in US Dollars der isländischen Banken ausgelöst. Die Vollgeldreform hätte dies nicht verhindert, und auch sonst bietet sie kaum Neues an, was man nicht schon innerhalb des bestehenden Geldsystems leisten kann. Die Anknüpfung an die große Idee des Monetarismus, dass ein stabiles Geldmengenwachstum zu einem stabilen BIP-Wachstum führt, eröffnet Angriffspunkte, welche meiner Meinung nach zu einer Ablehnung der Idee des Vollgelds führen werden. Während einige Ziele des Vollgelds – Herstellung von stabilem Wachstum, stabiler Beschäftigung, bei moderater Inflation und besserer Verteilung der Einkommen – löblich sind, erscheint mir der Weg ungeeignet. Dies gilt umso stärker, als Island zeigt, wie man mit traditionell keynesianischer Wirtschaftspolitik aus der Krise kommen kann.

 

 

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