Archiv | 26.02.2016 (editiert am 25.05.2016)

2016 – Schicksalsjahr der europäischen Banken? Teil 2

Eine „desaströse Bilanz“ hat der deutsche Sparkassenpräsident Georg Fahrenschon gerade der Europäischen Zentralbank bescheinigt (hier) und der deutsche Finanzminister lässt seinen Parlamentarischen Staatssekretär Jens Spahn sagen: „Billiges Geld allein führt nicht zu mehr Wachstum“, es brauche auch „Strukturreformen“ – die Deutschland in vielen Fällen bereits umgesetzt habe. So einfach ist das also. Man wirft das Placebo-Wort von den Strukturreformen in den Raum und schon ist Deutschland aus dem Schneider. Dass es nicht so einfach ist, haben wir schon oft gezeigt. Heute möchte ich das am Beispiel der Bankenkrise belegen.

Man muss sich, um die europäische Bankenkrise zu verstehen, noch einmal die Möglichkeiten einer normalen Bank, Gewinn zu erzielen, genau anschauen. Traditioneller Weise beschreibt man den Kern des Bankengeschäfts mit dem Wort Fristentransformation. In dieser Sichtweise besteht ein profitables Bankgeschäft darin, einen langfristigen Kredit zu vergeben und diesen kurzfristig zu finanzieren. Entscheidend für die Profitabilität einer Bank ist folglich die Differenz zwischen dem kurzfristigen Zinssatz und dem langfristigen.

Wie wir in einigen Beiträgen der letzten Wochen gezeigt haben, besteht die Aufgabe von Banken tatsächlich in der Kreditvergabe auf der einen Seite, wo sie den langfristigen Zins in Rechnung stellen. Dabei sind aber weder die Einlagen, die den Banken von den Sparern zur Verfügung gestellt werden noch Zentralbankgeld von entscheidender Bedeutung. Die Banken sind allerdings verantwortlich für die Abwicklung des Zahlungsverkehrs für praktisch alle Wirtschaftssubjekte. Dafür brauchen sie in der Regel Zentralbankgeld, das sie zum kurzfristigen Zinssatz von der Zentralbank leihen. Folglich entscheidet der Unterschied zwischen den Zinserträgen aus der Vergabe langfristiger Kredite und den Zinsaufwendungen für die Aufnahme kurzfristiger Zentralbankdarlehen über die Profitabilität der Bank.

Entscheidend für die Menge der Liquidität (des Zentralbankgeldes), die das Bankensystem als Ganzes und jede einzelne Bank braucht, um den Zahlungsverkehr aufrechtzuerhalten, ist der „Ungleichschritt“ von Auszahlungen und Einzahlungen. Hätten alle Menschen ein Konto bei der gleichen Bank, gäbe es keinen Ungleichschritt und keine Defizite im Zahlungsverkehr, die mit Zentralbankgeld finanziert werden müssen. Da es das in Wirklichkeit nicht gibt, braucht man Liquidität und diese wird von der Zentralbank zu einem bestimmten von ihr unmittelbar festgelegten Zinssatz zur Verfügung gestellt. Dieser Zinssatz gilt auch im Geschäft der Banken untereinander am Geldmarkt.

Das normalste aller Bankgeschäfte ist im heutigen System (wo der Staat sich über den Kapitalmarkt refinanziert) der Kredit einer Bank an den Staat. Der Staat verkauft der Bank am Kapitalmarkt handelbare Schuldenpapiere, die üblicherweise Bonds genannt werden. Der Staat zahlt auf die Bonds, sagen wir zehnjährige Staatsanleihen des Bundes, einen bestimmten Zinssatz, den man üblicherweise den langfristigen Zinssatz nennt (wobei in der Tat in fast allen entwickelten Ländern der Welt der Zinssatz auf zehnjährige Staatsanleihen als der Benchmarksatz gilt, also der Satz, an dem sich alle anderen orientieren). Dieser langfristige Zins ist natürlich nicht vollkommen unabhängig von der Festlegung des kurzfristigen Zinses durch die Zentralbank, weil es vielfältige Substitutionsbeziehungen gibt (langfristige Finanzierung also durch kürzerfristige ausgetauscht wird, wenn die beiden Zinssätze sehr weit auseinanderliegen). Da er aber üblicherweise auf Auktionen ermittelt wird, kann man hier mit den oben gemachten Einschränkungen von einem Marktpreis sprechen.

Das normale Bankgeschäft ist also genau dann profitabel (und im Falle der Staatsanleihe extrem einfach, um nicht zu sagen, primitiv), wenn der kurzfristige Zins (ich verwende dem üblichen Sprachgebrauch entsprechend Zins und Zinssatz synonym, obwohl es nicht ganz korrekt ist, denn Zins ist eigentlich die Summe, die bei der Multiplikation der Kreditsumme mit dem Zinssatz – minus Kreditsumme – herauskommt) unter dem langfristigen liegt. Das ist in normalen Zeiten der Fall, die Zinsstruktur (also die Differenz zwischen langfristigem und kurzfristigem Zins, der sozusagen die für die Bank relevante Marge zwischen dem von ihr verlangten Kreditzins und den Kosten des Zahlungsverkehrs repräsentiert), sagt man dann, ist positiv und insofern „normal“, weil die Marge der Banken positiv ist.

Es gibt aber auch Zeiten, wo der kurzfristige Zins den langfristigen übersteigt. Das nennt man dann eine inverse Zinsstruktur. Da in der Vergangenheit die Phasen einer inversen Zinsstruktur meist kurz waren (und üblicherweise ausgelöst von einer bewussten Restriktionspolitik der Zentralbanken zur Bekämpfung von Inflation), war das normale Bankgeschäft nie gefährdet. Das ändert sich gerade.

Schauen wir uns einmal die Zinsen und die Zinsstruktur für einige wichtige Länder in den vergangenen 25 Jahren an. Zunächst die kurzfristigen Zinsen (Abbildung 1). Wir haben den Zins für die drei Euroländer mit dem Beginn der Währungsunion vereint. Offensichtlich ist, dass sowohl die USA als auch Europa mit der globalen Finanzkrise von 2008/2009 den Weg Japans hin zu Nullzinsen gehen. Seit 2012 gibt es für alle drei großen Wirtschaftsregionen den Versuch der Geldpolitik, mit Nullzinsen eine Deflation zu vermeiden und die Wirtschaft anzuregen.

Abbildung 1
Zinsstruktur1

Die langfristigen Zinsen (Abbildung 2) folgen prinzipiell den kurzfristigen. Alle hier aufgeführten Länder verzeichnen nach dem Übergang der Notenbanken zur Nullzinspolitik einen starken Rückgang der langfristigen Zinsen, der zuletzt (für 2016 haben wir die Werte vom Mitte Februar eingesetzt) extreme Werte annimmt. Deutschland, Japan (und die Schweiz) sind bei Null oder schon im negativen Bereich.

Abbildung 2 Zinsstruktur2

Für die Zinsstruktur hat das enorme Auswirkungen (Abbildung 3). Man kann bei genauerem Hinsehen (und bei Kenntnis der wichtigsten Phasen der wirtschaftlichen Entwicklung) erkennen, dass die Zinsstrukturkurve offenbar in erheblichem Maße mit der wirtschaftlichen Entwicklung und den Zyklen insgesamt zusammenhängt. Phasen inverser Zinsstruktur, man kann das an den USA am besten erkennen, gehen Rezessionen voraus. In den Jahren um die Jahrtausendwende etwa wird die Zinsstruktur in den USA invers, eine Rezession folgte (das Ende der sogenannten dot.com blase). Auch vor der globalen Krise 2008/2009 wird die Zinsstruktur in den USA und in Europa invers.

Abbildung 3

Zinsstruktur3In Deutschland und Frankreich wurde die Zinsstruktur 1992 und 1993 invers, eine Rezession folgte. Umgekehrt, wenn die Zentralbank versucht, mit niedrigen kurzfristigen Zinsen die Konjunktur anzuregen: Die Zinsstruktur geht dann – wie nach der globalen Rezession 2008 – rasch in den positiven Bereich.

Der Mechanismus dahinter ist leicht zu verstehen. Für die Banken wird die Kreditvergabe zu dem Zeitpunkt, wo die Zinsstruktur invers wird, unprofitabel, weil die oben beschriebene Marge droht, in den negativen Bereich abzurutschen. Folglich müssen sie die Kreditvergabe einschränken und die Wirtschaft gerät in eine Rezession. Umgekehrt, sobald die Marge wieder positiv wird: die Banken bemühen sich dann, mehr Kredite zu vergeben. Sind im übrigen vernünftige Nachfragebedingungen gegeben wie die von uns regelmäßig an dieser Stelle bemühten positiven Einkommenserwartungen bei der Masse der Bevölkerung, kann der Aufschwung einsetzen, weil sozusagen die Bremse an der Kreditmaschine gelöst wird (der Ausdruck „Bremse an der Kreditmaschine“ stammt von Joseph Alois Schumpeter, der im Zusammenhang mit dem Goldstandard von der „goldenen Bremse an der Kreditmaschine“ sprach).

Bisher waren die Notenbanken mit ihrer Zinspolitik stark genug, um diese Aufgabe zu lösen. Dass sie in restriktiver Richtung stark sein können, haben sie oft genug bewiesen. In expansiver Hinsicht waren die Zentralbanken nie sehr stark, aber die Nachfragebedingungen waren regelmäßig günstig, um mit dem Lösen der Bremsen allein die Maschine wieder in Gang zu setzen. Nun aber, in den Zeiten der Deflation, ist das alles ganz anders. Zu Beginn dieses Jahres bewegt sich die Kurve der Zinsstruktur scharf auf die Nulllinie zu, die sie in Japan (und der Schweiz) schon unterschritten hat. Auch in Deutschland liegt der langfristige Zins nur noch ganz knapp über Null. Das aber heißt, dass in einer Zeit, wo die wirtschaftliche Entwicklung in Deutschland und Europa sehr schwach ist und Investitionen dringend benötigt werden, die Banken systematisch den Anreiz verlieren, Kredite zu vergeben, weil sie dabei nichts verdienen können. Das ist eine ganz neue untypische Inversion.

Offensichtlich hat die EZB mit ihrer Ankaufspolitik für langfristige Wertpapiere (wo Staatsanleihen quantitativ ganz wichtig sind) für einige Länder (für die Gläubigerländer des Nordens vor allem) zwar dafür gesorgt, dass die langfristigen Zinsen als solche sinken (und damit den Anreiz zum Investieren erhöhen sollten), sie hat aber gleichzeitig die Banken in eine ganz schwierige Position gebracht, weil deren Profit-Marge weitgehend verschwunden ist (bedenkt man, dass die Banken für bei der Zentralbank geparktes Geld Strafzinsen bezahlen müssen, ist die Marge vielleicht schon ganz weg). Welcher der beiden Effekte stärker ist, lässt sich nicht ohne weiteres sagen. Man muss auch bedenken, dass bei einer normalen Inversion der Zinsstruktur über steigende kurzfristige Zinsen üblicherweise auch die langfristigen Zinsen steigen, so dass dann beide Effekte in die gleich restriktive Richtung gehen. Unzweifelhaft trägt aber die Politik der EZB zu einer weiteren (und wahrscheinlich der wichtigsten) Belastung des Bankensektors bei.

Extrem problematisch ist hier im Vergleich zu einer normalen Inversion jedoch der Zeithorizont. Während die übliche zyklische Restriktionsphase nur wenige Quartale dauerte, so dass die Banken sie aussitzen konnten, kann niemand vorhersagen, wie lange diese Phase dauert. Mehrere Jahre einer solchen untypischen Inversion können große Teile des Bankensektors vor existentielle Problem stellen, und zwar nicht einmal vor allem den Bereich der Großbanken (die ja noch viele andere Geschäfte tätigen), sondern die mittleren Banken, also die deutsche Sparkasse ganz vorneweg.

Ein weiterer negativer Nebeneffekt der EZB-Politik ist die wieder größer werdende Spreizung der Renditen im Euroraum. Portugal ist schon in das Visier der Spekulation geraten; die Zinsen für 10-jährigen Anleihen des Staates wurden dort bis auf über vier Prozent angehoben, weil auf den Finanzmärkten erhebliche Unsicherheit besteht hinsichtlich der wirtschaftlichen Entwicklung in dem Land. Da die EZB kein klares Ziel hat hinsichtlich der Wirkung ihrer Intervention auf die nationalen Zinsen, verhindert sie solche neuerlichen Spreizungen nicht. Konsequenterweise, jedenfalls so lange es keine Eurobonds gibt, müsste sie wenigstens so intervenieren (also Anleihen aufkaufen), dass in allen Ländern die langfristigen Zinsen gleichermaßen sinken.

Insgesamt gesehen gibt es in Europa sicherlich eine Situation, die man deflationäre Bankenkrise nennen kann und muss. Das ist nicht nur Schuld überzogener und falsch ausgerichteter Regulierung sowie der Politik der EZB, wie viele vermuten. Es ist in erster Linie Folge der Nachfrageschwäche, die vor allem aus der Lohndeflation in der ganzen entwickelten Welt und insbesondere in Europa (die den positiven Einkommenserwartungen auf der Ebene der Masseneinkommen den Garaus gemacht hat) resultiert und von der falschen Finanz- und Wirtschaftspolitik verstärkt wird. Der Rückzug des Staates von dem Auftrag zur Stabilisierung der Nachfrage und die vollständige Hinwendung zu „den stabilen Staatsfinanzen“ à la Schwäbische Hausfrau hat die Nachfrageschwäche verstärkt.

Damit ist der Kreditmaschine der Antrieb ausgebaut worden und keine „strukturelle Reform“ kann das heilen. Folglich kann die Zentralbank den Fuß noch so oft von der Bremse nehmen, es hilft nichts mehr. Extreme Lockerungsversuche der oben beschriebenen Art bergen aber die Gefahr, dass sie Schäden an der Kreditmaschine anrichtet, die erst dann voll zur Geltung kommen, wenn man sie dereinst bei kräftig steigender Nachfrage wieder braucht.

 

 

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