EU | 27.07.2016 (editiert am 02.08.2016)

Und läuft und läuft und läuft – aber weshalb?

Seit der Finanzkrise 2008 ist aus den Leistungsbilanzdefiziten vieler Euroländer ein moderater Überschuss geworden. Erstaunlicherweise galt dies spiegelbildlich allerdings nicht für Deutschland. Wie lässt sich das erklären?

Seit dem Ende der globalen Wechselkursfixierung 1971 bis Anfang der 2000er Jahre war der deutsche Leistungsbilanzsaldo weitestgehend ausgeglichen. Lediglich in der zweiten Hälfte der 1980er Jahre gab es eine Phase höherer Überschüsse von rund 4% des BIPs, gefolgt allerdings von einem Jahrzehnt moderater Defizite nach der Wiedervereinigung. Vom Tiefpunkt 2001 bei -2,6% des BIPs stieg der Leistungsbilanzüberschuss nahezu stetig bis zum zweiten Quartal 2008 auf 7,3% an.

Lohnstückkostenentwicklung in der EU erklären deutsche Leistungsbilanzüberschüsse

Die Entwicklung bis dahin ist mit einem Hinweis auf die deutsche Lohnmoderation (und zumindest partiell zu starke Lohnzuwächse etwa in Spanien) problemlos plausibel erklärbar. Diese Sichtweise ist zwar nicht vollkommen unbestritten, wird aber vom Autor, von Flassbeck und zahlreichen weiteren Ökonomen im In- und Ausland seit vielen Jahren vorgetragen und lässt sich sowohl empirisch als auch theoretisch leicht untermauern. Kurz zusammengefasst haben sich über unterschiedliche Lohnentwicklungen bei gleichzeitig fixierten Wechselkursen innerhalb der Eurozone die Kostenrelationen verschoben und so die preisliche Wettbewerbsfähigkeit Deutschlands erhöht. Hätten sich alle Volkswirtschaften an das ungeschriebene Gesetz einer Währungsunion mit geringer Arbeitsmobilität über Sprachgrenzen hinweg und mit eher geringen Transfers gehalten und die Lohnstückkostenentwicklung grob im Rahmen der Zielinflation gehalten, wäre es nicht zu den Ungleichgewichten gekommen. Tatsächlich entfielen in den Jahren vor der Krise über 50%, teils über 60% der Handelsbilanzüberschüsse auf die deutschen Handelspartner der Eurozone, während „lediglich“ rund 40% des deutschen Handessvolumens auf diese Länder entfielen. Ein weiteres Viertel der Überschüsse wurde gegenüber den anderen EU-Staaten realisiert, deren Wechselkurse teils sehr eng an den Euro gebunden sind.

Mit dem akuten Ausbruch der Krise ab Herbst 2008 gingen die deutschen Überschüsse erwartungsgemäß deutlich zurück. Unsere Handelspartner insbesondere in der Eurozone rutschten in einem atemberaubenden Tempo in die schwerste Rezession seit Jahrzehnten. Konsum und Investitionen brachen ein und entsprechend stark gaben die Importe nach. Innerhalb von nur vier Quartalen reduzierte sich so der Leistungsbilanzüberschuss von extremen 7,3% auf immer noch hohe 4,5%. Angesichts der anhaltend hohen Arbeitslosigkeit in der Eurozone sowie stagnierenden oder gar sinkenden Nominallöhnen und einer Dauerrezession/Stagnation konnte erwartet werden, dass sich diese Reduktion der deutschen Überschüsse fortsetzen würde. Tatsächlich führten die genannten Faktoren zu einer Umkehrung der Leistungsbilanzsalden in den Euro-Peripheriestaaten. Reduzierte Importmengen bei gleichzeitig steigenden Exporten ließen aus massiven Defiziten moderate Überschüsse werden.

Deutsche Rekordüberschüsse ohne Leistungsbilandefizite von EU-Ländern

Erstaunlicherweise galt dies spiegelbildlich allerdings nicht für Deutschland. Seit der zweiten Jahreshälfte 2009 steigt der Leistungsbilanzüberschuss beinahe kontinuierlich an und erreichte im ersten Quartal 2016 einen neuen Rekord mit 8,51% des BIPs nach  8,35% im Schlussquartal 2015 und auch in den vier Quartalen davor wurden jeweils Rekordüberschüsse erzielt (Abbildung 1).


20160728_FF_Abb1


Theoretisch denkbar wäre nun zwar, dass Deutschland gegenüber den anderen Eurozonen-Volkswirtschaften weiterhin bzw. wieder beträchtliche Überschüsse  erzielt, diese die entsprechenden Defizite aber ausgleichen durch noch höhere Überschüsse im Nicht-Euro-Ausland. Ein Blick in die Außenhandelsstatistik – der Handelsbilanzsaldo dominiert die gesamte Leistungsbilanz – zeigt allerdings eine substanzielle Verschiebung der Salden. Wurden noch 2008 über 60% des Gesamtüberschusses in der Eurozone erzielt, halbierte sich dieser Wert bis 2013 und verharrt seitdem bei rund 30%. Während frühere Defizitländer also ihre Handelsbilanzdefizite insbesondere gegenüber Deutschland abgebaut haben (Spanien etwa von 14% auf nun unter 5%, Italien von über 11% auf unter 4%), hat Deutschland seine Überschüsse gegenüber dem Rest der Welt nicht nur ausgebaut, sondern den Rückgang in der Eurozone sogar deutlich überkompensiert.

Wechselkurse erklären die Rekordüberschüsse

Zum einen sind die Überschüsse gegenüber den USA und Großbritannien zwischen 2008 und 2015 um jeweils acht Prozentpunkte gestiegen, so dass diese beiden Volkswirtschaften alleine für fast die Hälfte des gesamten deutschen Überschusses verantwortlich sind und gleichzeitig sind die Handelsbilanzdefizite gegenüber Japan (das ist allerdings bereits ein längerfristiger Trend) und China merklich zurückgegangen (Abbildung 2). Gegenüber Japan ist die Handelsbilanz nun nahezu ausgeglichen, gegenüber China war das Defizit 2014 sehr klein, stieg dann aber 2015 überraschend klar an.


20160728_FF_Abb2


Ein Grund dafür dürfte sicherlich der Wechselkurs sein. Der handelsgewichtete Euro hat gemäß Index der Deutschen Bundesbank gemessen vom Durchschnittswert 2008/09 aus um rund 15% abgewertet.  Das alleine ist aber nicht der Punkt. Viele andere Eurostaaten haben ihre Wettbewerbssituation gegenüber Deutschland zumindest scheinbar verbessert. Scheinbar deswegen, weil es sich vor allem um Mengeneffekte aufgrund der hohen Arbeitslosigkeit und nur zum Teil um eine preisliche Verbesserung handelt. Gleichzeitig haben aber sowohl diese Länder als auch Deutschland ihre Position gegenüber dem Rest der Welt „verbessert“. So wie von der Bundesregierung von Anfang an gewünscht, haben die anderen Euro-Staaten die deutsche Politik von Lohnzurückhaltung, Ausgabenkürzungen und schwachen Investitionen übernommen, gleichzeitig ist Deutschland aber allenfalls minimal expansiver geworden. Seit 2010 ist der private Konsum verglichen mit den Jahren zuvor recht kräftig gestiegen und ein kräftiger Anstieg des Konsums geht üblicherweise einher mit einer Verschlechterung der Leistungsbilanz, weil mehr Importgüter konsumiert werden und weil Menschen mehr Geld für Urlaubsreisen ausgeben. Bei dem auf den ersten Blick so kräftigen Anstieg seit 2010 handelt es sich allerdings um ganze 1,25% Zuwachs des realen Konsums pro Jahr und damit um deutlich weniger als etwa im Durchschnitt der 1990er Jahre. Das ist vor allem weniger als bei den meisten unserer Haupthandelspartner. In den USA etwa wuchs der private Konsum im gleichen Zeitraum um immerhin 2,3% p.a. und in Großbritannien um 1,9% p.a.  Ähnlich sieht das Bild bei den Staatsausgaben und den Investitionen aus. Trotz immerhin moderater Anstiege in Deutschland, ist die Kluft zwischen Deutschland und vielen Haupthandelspartnern weiter gewachsen. Hätte Deutschland eine eigene Währung, wäre der Aufwertungsdruck aktuell so hoch wie noch nie zuvor.

Dank Übernahme der deutschen Wirtschaftspolitik weist konsequenterweise mittlerweile die gesamte Eurozone hohe Leistungsbilanzüberschüsse auf. 3,2% des BIPs waren es im ersten Quartal 2016 und das bei einem BIP von über 10 Billionen Euro. Dass der Euro dennoch bislang nicht im großen Stil aufgewertet hat – lediglich jüngst gegenüber dem britischen Pfund – dürfte vor allem auf die unterschiedliche Geldpolitik diesseits und jenseits des Atlantiks zurückzuführen sein. Die chinesische Währung ist mehr oder weniger eng an den US-Dollar gekoppelt, so dass für den Euro letztlich vor allem der Wechselkurs zum USD relevant ist. Solange die Erwartung vorherrscht, die Zinsen in den USA und Europa werden sich in den kommenden Jahren auseinander entwickeln, sollte der Aufwertungsdruck für den Euro eher gering bleiben.

Es bleibt aber die Frage, was – spätestens – dann passiert, wenn der Aufwertungsdruck zunimmt? Die zwischenzeitliche Diskussion um  die Bedeutung der Leistungsbilanzungleichgeweichte innerhalb der Eurozone ist, vermutlich weil diese wesentlich kleiner geworden sind, zum Erliegen gekommen. Und eine Diskussion um eine Wachstumsstrategie abseits der üblichen Floskeln von Flexibilisierung und Bürokratieabbau gab es ohnehin nie. Wenn Spanien & Co. mit einer wirtschaftlichen Erholung wieder auf den Vor-Krisen-Pfad zurück kehren, wo Deutschland ohnehin geblieben ist, werden sich erneut hohe Inner-Eurozonen Ungleichgewichte aufbauen. Die jüngsten Daten zur Lohnentwicklung in Spanien deuten in diese Richtung. Bleiben diese Staaten aber auch dauerhaft bei Lohn-, Ausgaben- und Investitionszurückhaltung, dann wird die Eurozone in einer Situation geringen Wachstums bleiben. Beides sind leider keine besonders erfreulichen Perspektiven.

Anmelden