Amerika | 06.01.2017

2017: Amerika und die Welt – zwischen Euphorie und Unsicherheit

Am 20. Januar wird Amerika einen neuen Präsidenten bekommen. Traditionell haftet dem US-Präsidenten auch der inoffizielle Titel „Führer der freien Welt“ an. Ganz gleich, was man von dem neuen Führer halten oder erwarten mag, Amerika bleibt bis auf weiteres die wichtigste Macht dieser Welt.

Der Einfluss Amerikas hängt heute immer weniger mit der Größe der US-Wirtschaft an sich zusammen, aber immer mehr mit der Verflechtung des internationalen Finanzsystems und der zentralen Position des US-Dollar. Die Weltwirtschaft hat sich in vielerlei Hinsicht in den letzten 20 Jahren stark gewandelt. Abgesehen von vorübergehend gehegten, mittlerweile aber krass enttäuschten Hoffnungen für den Euro als globaler Konkurrent, hat die Vorherrschaft des US-Dollar bis heute angehalten oder sogar zugenommen. Über das globale Finanzsystem ist die gegenseitige Anhängigkeit und Verwundbarkeit der Länder dieser Welt dabei immer weiter gestiegen. Das Jahr 2017 ist heute noch sehr jung. Der aktuelle Ausblick – von Amerika aus betrachtet – ist von verhaltener Euphorie und erhöhter Unsicherheit geprägt.

Sicher ist: Amerika schrumpft, relativ zum Rest der Welt. Am Ende des zweiten Weltkrieges machte die amerikanische Wirtschaft gemessen am Bruttoinlandsprodukt mehr als die Hälfte der Weltwirtschaft aus. Heute ist es kaum noch ein Viertel. Noch in den neunziger Jahren erwirtschafteten die reichen Industrieländer, also speziell Amerika und Westeuropa, noch gut zwei Drittel der globalen Einkommen. Die Volkswirtschaft Chinas dagegen war Mitte der Neunziger global betrachtet noch eine Nullnummer. Heute aber wiegt das Wachstum der chinesischen Wirtschaft – und erst recht im Verbund mit anderen großen Schwellenländern betrachtet – für das Wachstum der Weltwirtschaft viel schwerer als Amerikas; während Westeuropa heute quasi nichts mehr zum globalen Wachstum beiträgt, durch seine Verwundbarkeit und Desintegration aber eine massive Belastung und latente Gefahr darstellt.

Die herrschende Euphorie in Amerika, insbesondere an den Aktienmärkten, aber auch gemessen an zuletzt deutlich gestiegenen Vertrauens- und Geschäftsklimaindizes, wird wie folgt begründet. Amerika bekommt in wenigen Wochen eine pro-Business/pro-Wachstumspolitik, daher wird die Wirtschaft schneller wachsen, und darauf kann man bereits heute vertrauen und wetten. Die Steuern werden sinken, die staatlichen Infrastrukturinvestitionen steigen, und man wird vielerlei Deregulierungsmaßnahmen umsetzen, um Unternehmen und Finanzsystem von lästigen und unnützen Schikanen zu befreien. Die Unternehmen haben also allen Grund zu investieren. Und weil schon bald alles besser werden wird, gilt dasselbe auch für die privaten Haushalte. Über Haushaltsdefizite muss man sich dabei keine Sorgen mehr machen, obgleich es acht Jahre lang die Hauptsorge der Partei des neuen Präsidenten war, weil die Steuereinnahmen bei so viel Wachstum einfach nur sprudeln werden. Das Ganze wird als „Trumponomics“ bezeichnet und von seinen Anhängern bejubelt.

Zumindest im Ansatz ist eine volkswirtschaftliche Wachstumsanregung durch Euphorie theoretisch möglich. Wenn Euphorie tatsächlich zum vermehrten Geld ausgeben anregt, dann wird die Wirtschaft zumindest vorübergehend schneller wachsen. Der kritische Punkt ist also, ob der gemessene Vertrauensanstieg der Verbraucher und Unternehmen wirklich zu Mehrausgaben führt. Die Aktienmärkte bringen hierzu sehr hohe Erwartungen zum Ausdruck. Damit ist auch das Enttäuschungspotential entsprechend hoch, wenn nicht schon bald handfeste Anzeichen für gesteigerte Ausgabenfreudigkeit vermeldet werden.

Günstig ist hierfür sicherlich, dass in der zweiten Jahreshälfte, bereits lange vor der Wahlnacht, eine gewisse Wirtschaftsbelebung und Wachstumsbeschleunigung stattgefunden hat. Das Wachstum in der ersten Jahreshälfte war mit rund einem Prozent sehr schwach gewesen. Für das dritte Quartal wurde laut der dritten Schätzung des Bureau of Economic Analysis (BEA) eine Jahreswachstumsrate von immerhin 3,2 Prozent geschätzt. Dabei spielten zwar Einmalfaktoren wie die rasant gestiegenen Sojaexporte sowie Lagerinvestitionen eine gehörige Rolle, aber die Hoffnungen vieler Beobachter bleiben dennoch gehoben, dass es sich hierbei vielleicht nicht nur um einen Ausreißer, sondern eine nachhaltige Beschleunigung handelt. In der Industrie scheint eine gewisse Stabilisierung stattgefunden zu haben. Für den Autohandel wurde gerade vermeldet, dass es nach einer zuvor rückläufigen Entwicklung zuletzt wieder ein leichtes Übertreffen des Höchstwertes vom letzten Jahr gegeben hätte. Das Weihnachtsgeschäft im Einzelhandel soll recht gut gewesen sein. Die vielen Einzelmeldungen ergeben aber bislang kein widerspruchsfreies Gesamtbild.


Abbildung 1: GDPNow Prognose für das vierte Quartal der Atlanta Fed

Quelle: https://www.frbatlanta.org/cqer/research/gdpnow.aspx?panel=1


Das „GDPnow“ Prognosemodell der Federal Reserve von Atlanta deutet für das vierte Quartal seit einigen Wochen auf ein Wachstum von gut 2,5 Prozent hin. Zuletzt wurden aus Atlanta sogar 2,9 Prozent vermeldet. Laufend aktualisiert und wöchentlich veröffentlicht, verwendet das GDPNow Prognosemodell genau jene Indikatoren der BIP-Komponenten, die dann auch jeweils für die offizielle BIP-Schätzung des BEA zum Einsatz kommen.


Abbildung 2: GDP Nowcast für das vierte Quartal der New Yorker Fed

Quelle: https://www.newyorkfed.org/medialibrary/media/research/policy/nowcast/nowcast_2016_1230.pdf?la=en


Der GDP Nowcast der New Yorker Fed dagegen zeigt für das vierte Quartal zuletzt nur ein Wachstum von 1,8 Prozent an. Diese alternative Prognosemethodik setzt auf rein statistische Filtertechniken. Der Schlüssel auf der rechten Seite zeigt die Quellen der veränderten Prognose an. Auch für das erste Quartal 2017 deutet dieses Prognoseinstrument auf ein ähnlich verhaltenes Wachstum von nur 1,7 Prozent hin. Das würde bedeuten, dass sich an der seit zwei Jahren nur mäßigen Wachstumsdynamik der US-Wirtschaft bislang nichts Grundlegendes geändert hat, das dritte Quartal nur ein Ausreißer nach oben war. Die heute herrschende Euphorie bringt zunächst allein neue Hoffnungen zum Ausdruck. Ob sich daraus irgendetwas Handfestes entwickeln wird, bleibt noch ungewiss. Mit anderen Worten, es herrscht Unsicherheit über die Konjunkturentwicklung in diesem Jahr.

Ich würde sogar meinen, dass heute stark erhöhte Unsicherheit herrscht, insbesondere Politikunsicherheit. Erhöhte Unsicherheit regt aber gerade nicht zum Investieren oder Konsumieren an, sondern bedingt stattdessen eher Ausgabenzurückhaltung. Legt man die im Wahlkampf und seit der Wahlnacht gemachten Aussagen und Versprechungen zugrunde, so wird es zu gewaltigen Politikveränderungen, zu gravierenden Kurswechseln in der US-Wirtschaftspolitik kommen. Wie genau diese aussehen werden, weiß man noch nicht. Wie die Umsetzung und Reaktionen darauf verlaufen werden, weiß man erst recht nicht. Wie viele Pannen, Inkonsistenzen, Widerstände, Zurückrudern und Neuanläufe es geben wird, auch darüber lässt sich heute nur spekulieren. Warum Unternehmen, die seit Jahren Investitionszurückhaltung betreiben, heute ganz plötzlich einem euphorischen Investitionsrausch verfallen sollten, ist überhaupt nicht zu sehen.

Kalkulierende Unternehmen dürften dazu tendieren zunächst einmal abzuwarten bis sich der Nebel lichtet. Denn realwirtschaftliche Investitionen lassen sich nicht mehr rückgängig machen, sind sie erst einmal geschehen. Aktieninvestitionen dagegen locken Draufgänger geradezu an. Man kann schnell und viel gewinnen, wenn man nur wittern kann, wohin die Herde rennen wird. Noch in der späten Wahlnacht hat die Herde eine 180 Grad Wende hingelegt und ist in die bis heute anhaltende Richtung losgerannt. Die andere Richtung wäre auch ungemütlich gewesen. Da wäre für viele Finanzmarktakteure der Bonus für das alte Jahr mager ausgefallen. So ist es also viel bequemer zunächst einmal mitzurennen; dank Liquidität der Märkte die Hoffnung hegend, man könne jederzeit aussteigen und die „Investition“ an den Nächsten weiterreichen. Allerdings machen auch die steigenden Aktienkurse in erster Linie allein eine Bevölkerungsminderheit nur noch sinnlos reicher. Euphorie oder Unsicherheit, was wird also siegen?

Der neue Präsident darf eines nicht: tatenlos abwarten. Er muss schnell Tatsachen schaffen, die die Euphorie bestätigen und Unsicherheit beseitigen. Er wird also in den nächsten Monaten glaubhaft zeigen müssen, dass seine Wirtschaftspolitik die hohen Erwartungen wird befriedigen können. Vielleicht wird die Trump-Administration in den kritischen „ersten einhundert Tagen“ den großen Wurf vorlegen und alle Zweifler von der Weisheit ihrer Absichten überzeugen. Vielleicht aber auch wird sich schon bald ein eher chaotisches Bild inkonsistenter Politikideen herauskristallisieren.

Die ersten einhundert Tage des neuen Präsidenten münden ins zweite Quartal, in dem der amerikanische Kongress dann entsprechende Weichenstellungen für eine neue Wirtschafts- und Sozialpolitik entscheiden könnte. Denn es geht neben den vielen vermeintlichen pro-Wachstumsversprechen schließlich auch um mögliche Einschnitte im Gesundheits- und Sozialwesen. Wir werden den Verlauf der Euphorie genau beobachten. Ich denke, dass wir zum 4. Juli, dem Nationalfeiertag Amerikas, eine recht gute Idee über den weiteren Verlauf dieser Präsidentschaft haben werden. Bin sehr gespannt, wie heftig und stolz man dann feiern wird.

Selbst wenn bis dahin alles glattgeht und die rosaroten Wunschträume der Euphoriker und Aktienspekulanten bis zum Sommer in Erfüllung gehen sollten, würden damit neue Herausforderungen entstehen. Denn sollte die amerikanische Fiskalpolitik tatsächlich auf einen deutlich expansiven Kurs schalten und auch die Unternehmensinvestitionen – dadurch angeregt („crowding in“) – spürbar zulegen, dann wäre auch mit einer zügigeren Straffung der Geldpolitik der Federal Reserve sowie entsprechenden Steigerungen der langfristigen Zinsen zu rechnen.

Die Euphorie der Aktienmärkte scheint dieses Risiko, die Crashgefahr am Anleihenmarkt, zurzeit völlig auszublenden. Die Immobilienzinsen, die in der ersten Jahreshälfte des letzten Jahres zunächst stark gesunken waren, sind in den letzten Wochen bereits um rund 80 Basispunkte angezogen. Der Refinanzierungsboom dürfte damit erledigt sein. Nach vielen Jahren experimenteller Geldpolitik ist völlig ungewiss, welche Auswirkungen rasant steigende Zinsen auf dem Immobilienmarkt und im Finanzsystem entfalten werden. Die Federal Reserve probt seit rund zwei Jahren eine extrem vorsichtige „Normalisierung“ ihrer Geldpolitik, wollte Erschütterungen und Unruhen so gut es geht vermeiden. An dieser Front sind gewaltige Unruhen aber nunmehr ohne weiteres vorstellbar. Nicht zuletzt auch, weil es im Sommer vermutlich Kontroversen um die Nachfolge von Janet Yellen als Chairperson der Federal Reserve geben wird. Inwieweit die Binnennachfrageentwicklung hiervon unbeeindruckt bleibt bzw. aufgrund der neuen Wirtschaftspolitik sogar an Kraft gewinnt, bleibt ungewiss.



Geht man nun auch hierbei wiederum vom günstigsten Ausgang aus, unterstellt also, dass die US-Konjunktur zwar an Fahrt gewinnt, aber nicht sobald akute Überhitzungsanzeichen gibt und die Federal Reserve daher eine eher gemächliche Gangart beibehält, so ist selbst dann noch zu befürchten, dass der Aufwertungsdruck auf den US-Dollar anhalten wird.

Abbildung 3 zeigt die Entwicklung des US-Dollarkurses, inflationsbereinigt und gemessen gegenüber einem weit gefassten Korb von Währungen wichtiger US-Handelspartner. Angedeutet sind auch die wichtigen Phasen der Weltkonjunkturentwicklung, welche die Dollarzyklen seit 1994 begleiteten. (siehe hier). Die Datenreihe hier reicht nur bis November. Seither ist der Index um einige weitere Prozentpunkte angestiegen.

Die Wechselkursentwicklung wird sehr stark von Divergenzen der nationalen Geldpolitiken beeinflusst. Seitdem die Federal Reserve den Kurswechsel ihrer Geldpolitik einleitete, anderswo dagegen die Geldpolitik weiter gelockert wurde, wie etwa in der Eurozone, hat der US-Dollar stark und auf breiter Front aufgewertet. Dieser Faktor hat die US-Konjunktur erheblich gebremst. Ein erneuter Aufwertungsschub würde die gleichen Wirkungen entfalten.

Und hierin liegt vermutlich der größte Sprengstoff der ganzen Angelegenheit begraben – weil der US-Dollar die wichtigste Währung der Welt ist, der neue Präsident aber in vielen Äußerungen und Personalentscheidungen eine protektionistische Handelspolitik angedeutet hat. Sollte er wirklich Zölle erhöhen oder andere protektionistische Instrumente einsetzten, so wäre hiermit nicht nur die Gefahr von Handelskriegen geschürt und der Preisauftrieb über die Importpreise – und damit der Druck auf die Federal Reserve – verstärkt. Ein weiterer Dollaranstieg würde diese Politik sogar konterkarieren, bei all den damit verbundenen Gefahren also letztlich wirkungslos machen. Hier ist ein Teufelskreislauf denkbar, der die US-Wirtschaftspolitik in eine Zwickmühle bringen würde.

Nicht weniger brisant sind dabei die Gefahren einer weiteren Dollaraufwertung für den Rest der Welt, und zwar insbesondere für China, dem heute für die Weltkonjunktur wichtigsten Land. Chinas Wirtschaftspolitik steht durch Wachstumsverlangsamung und Strukturwandel ohnehin vor großen Herausforderungen. Ein Handelskrieg ist nicht nur das letzte, was der chinesischen Politik – und allen vom Wachstum Chinas besonders abhängigen Ländern – noch zu ihrem Glück fehlt.

Schon seit geraumer Zeit führt China auch einen ungewohnten Kampf auf dem Devisenmarkt. Bis Anfang 2014 hatte China laufend gegen eine zu schnelle Währungsaufwertung interveniert und dabei den größten Devisenschatz der Welt angehäuft. Seither stemmt sich China dem Abwertungsdruck der eigenen Währung, des Renminbi, entgegen; die Devisenbestände sind bereits von rund vier auf rund drei Billionen US-Dollar geschrumpft. China hat seine Kapitalverkehrsbeschränkungen wieder verstärkt. Die konjunkturellen Herausforderungen sprechen gegen eine geldpolitische Straffung zur Verteidigung der Währung und Drosselung des Tempos der Devisenverluste. Je stärker die Federal Reserve ihren Kurs strafft, umso größer werden die Herausforderungen an dieser Front für China. Und neben dem direkten Nachbarn Mexiko steht China ohnehin im Mittelpunkt der bislang nur verbalen Attacken durch die neue US-Regierung, die schon bald andere Formen annehmen könnten.

Aber auch für viele andere Länder gilt, dass eine weitere Dollaraufwertung (also Abwertung der eigenen Währung) heute mehr Gefahr als Segen darstellen würde, zum Beispiel, weil ihre Dollarauslandsschulden in den letzten Jahren stark angestiegen sind. In einer Zeit, in der der Welthandel stagniert und in Kürze womöglich protektionistische Maßnahmen weiter um sich greifen werden, würden starke Wechselkursschwankungen den Schaden kaum begrenzen helfen, sondern eher noch verstärken.

Der US Dollar könnte sich somit zur Achillesferse der neuen US-Wirtschaftspolitik herausstellen. Er verkörpert die Widersprüche der sich abzeichnenden neuen Wirtschaftspolitik vielleicht am besten. Die Mischung aus Dollaraufwertung und Zollerhöhungen ist eine Chaosrezeptur. Man kann auch nicht einerseits Handelsprotektionismus betreiben wollen, andererseits aber durch erneute Deregulierung der Finanzmärkte die Verwundbarkeit und Abhängigkeit der Welt vom US-Dollar nur noch weiter verstärken. Gewisse Interessen Amerikas scheinen zu übersehen, dass dadurch letztlich auch Amerika selbst verwundbarer wird; weil Amerikas Gewicht in der Weltwirtschaft stark abgenommen hat, Instabilität anderswo, etwa in China, dagegen heute schwerer wiegt.

So muss am Ende jeder für sich abwägen, ob die zurzeit erhöhte Unsicherheit schon bald schwinden und sich in allgemeine Euphorie verwandeln wird. Oder wie hoch die Wahrscheinlichkeit dafür ist, dass es in 2017 erhebliche Störungen der internationalen Beziehungen geben wird, die auch mit gravierenden Finanzmarktverwerfungen oder Beeinträchtigungen der Weltkonjunktur verbunden sein könnten.

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