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Finanzsystem | 25.09.2017 (editiert am 02.10.2017)

Globalisierung, Finanzmärkte und Lohnentwicklung – 3

Die SPD hat in Deutschland die Arbeitsmärkte flexibilisiert und die Finanzmärkte liberalisiert. Viele mögen dies als positiv empfinden, weil Finanzmärkte irgendwie hip sind oder Flexibilisierung moderner klingt als Regulierung. Letztlich ist das aber gar nicht modern , sondern sehr altbacken.

Einige Leser werden sich daran erinnern können, wie im Deutschland der 90er Jahre das begann, was man heute Finanzialisierung nennt. Die Einführung der Telekom-Aktie in Folge der Privatisierung des staatlichen Telekommunikationsunternehmens 1996 war ein solcher Schritt – und er zog viel Aufmerksamkeit auf sich.

Einige Jahre später erzählte mir ein damaliger Studienkollege, wie schockiert er war, dass eine ältere Dame am Bankschalter neben ihm das Papier kaufen wollte, für das „der nette Manfred Krug“ werben würde. Nachdem die Aktie im New Economy-Boom mehr als das Siebenfache wert war als zu ihrem Börsengang, fiel sie innerhalb weniger Jahre unter ihren Ausgabewert. Krug selbst bezeichnete den Werbespot als seinen größten beruflichen Fehler. Dennoch wird uns in jeder 2. Talkshow gesagt, dass wir Deutschen dringend mehr in Aktien investieren sollten.

Die politischen Entscheidungen der letzten Jahrzehnte haben den Finanzsektor so stark und bedeutend gemacht, dass dieser nun die Realwirtschaft dominiert. Ein beliebtes Beispiel, welches die zunehmende Bedeutung finanzieller Transaktionen auf den Punkt bringt, ist die Tatsache,

„dass sowohl General Motors als auch Ford im 2. Quartal 2004 höhere Einnahmen durch Konsumenten- und Hypothekenkredite sowie Leasinggebühren erzielt haben als durch den Verkauf von Autos“ (van Treeck et al (2007), S. 34).

Einen ersten großen Schub erlebte die Finanzialisierung – also die zunehmende Bedeutung des Finanzsektors im Vergleich zur Realwirtschaft – durch den Zusammenbruch des Bretton Woods Systems. Da die Wechselkursbeziehungen nun nicht mehr festgelegt waren, benötigten international handelnde Firmen einen Markt für Optionen, um sich gegen ungünstige Schwankungen der Währung zu versichern. Die Liberalisierungen nationaler Kapitalmärkte nahmen daraufhin zunächst in England unter Thatcher und in den USA unter Reagan ihren Lauf.

Unter Roosevelt wurde das herkömmliche Kreditgeschäft noch vom Investmentbanking getrennt (das Trennbankensystem wurde 1998 von der Regierung Clinton aufgehoben). Es gab Zinsobergrenzen, hohe Eigenkapitalvorschriften, etc. Mit zunehmender Liberalisierung der Finanzmärkte wuchs aber auch der Einfluss der Finanzlobby und somit der Druck auf die Politik, weitere Liberalisierungen vorzunehmen und internationale Kapitalverkehrskontrollen aufzuheben. Neue Finanzkonstrukte wie Hedgefonds und Credit Default Swaps wurden von Anfang an nicht reguliert.

Die zunehmende Bedeutung des Finanzsektors führte zu einem Rückgang der Verschuldung von Unternehmen. Das kann ebenfalls als Grund dafür gesehen werden, dass global Unternehmen zu Nettosparern werden. Weil zusätzliche Aktienemissionen den Kurs drücken könnten, finanziert man Investitionen lieber aus dem vorhandenen Cash-Flow. Oder man zahlt diesen in Form von Dividenden aus und investiert entsprechend weniger.

Diese neue finanzmarkt-dominierte Variante des Kapitalismus verdrängt langfristige Investitionen, weil sich Unternehmen an kurzfristigen Finanzmarktkennzahlen orientieren müssen. Aktienrückkäufe (um den Aktienkurs nach oben zu treiben) und feindliche Übernahmen sind in diesem Regime attraktiver als neue Maschinen, deren erwartete Rendite vielleicht erst in einigen Jahren eingestrichen werden kann. Hinzu kommen Fabrikschließungen aufgrund von ausgebliebenen Instandhaltungsinvestitionen. Um den Cash-Flow kurzfristig möglichst hochzuhalten, unterlässt man notwendige Investitionen. Die Fabrik wird regelrecht ausgeblutet, bis sie völlig abgewirtschaftet ist.[i]

In diesem Regime entstehen kurzfristige Profite ohne Investitionen. Ein Phänomen, das man seit den 1980ern in vielen Ländern beobachten kann und langfristig verheerende Wachstumseinbußen nach sich zieht.[ii]

Die Finanzialisierung betrifft aber nicht nur den Unternehmenssektor. Sie hat weitreichende Folgen für den Sozialstaat. Die weltweite Privatisierung öffentlicher Güter wie die Altersvorsorge, die Finanzierung des Studiums oder die Krankenversicherung sind Teil dieser Entwicklung. Die privaten Haushalte werden immer stärker vom Finanzmarkt abhängig. Um jene Leistungen aufrecht zu erhalten, die nun nicht mehr vom Staat angeboten werden, müssen sie eine private Rentenversicherung oder einen Studienkredit aufnehmen.

Die Privatisierung der öffentlichen Güter liegt nicht zuletzt daran, dass Banken aufgrund der Kreditzurückhaltung der Unternehmen neue Geschäftsfelder suchen. Die Liberalisierung des Kreditgeschäftes, der leichtere Zugang ärmerer Bevölkerungsschichten zur privaten Immobilienfinanzierung sowie Konsumentenkredite, um gesunkene Lohneinkommen über Schulden auszugleichen, haben ebenfalls dazu beigetragen, die private Verschuldung zu erhöhen. Diese hat, wie wir heute wissen, in vielen Ländern wiederum die Finanzkrise angeheizt.

Die Finanzialisierung kommt nach Deutschland

In Deutschland spielte die Finanzialisierung lange Zeit keine allzu bedeutende Rolle. Bis 1998 waren Aktienrückkäufe noch völlig untersagt. Man hatte der Versuchung widerstanden, den Finanzsektor wie in England aufzublähen. Der späte Beginn der Finanzialisierung könnte ein Grund dafür sein, dass in Deutschland die industrielle Produktion noch einen bedeutenderen Teil der Volkswirtschaft ausmacht als in den meisten anderen Industrienationen.

Unter der rot-grünen Regierung beschleunigte sich dann aber die Finanzialisierung. Hier sind vor allem die Teilprivatisierung der Rente, welche die Haushalte von privaten Rentenfonds abhängig macht, die Steuerbefreiung von Veräußerungsgewinnen, die Zulassung von Hedge Fonds und der Wegfall von Anstaltslast und Gewährträgerhaftung der Landesbanken und Sparkassen zu nennen.

Letzteres wurde maßgeblich von der EU vorangetrieben und zerstörte das traditionelle Geschäftsmodell der Landesbanken aufgrund günstiger Refinanzierungsmöglichkeiten. Daraufhin versuchte man sein Glück eben auch mit riskanten Verbriefungen. Und schnitt selbstverständlich deutlich schlechter ab als die Banken, die sich schon länger damit beschäftigten.

Die Steuerbefreiung von Veräußerungsgewinnen wurde umgesetzt, um die sogenannte Deutschland AG zu zerschlagen, womit man den starren und stark regulierten deutschen Finanzmarkt meinte, der dazu führte, dass sich deutsche Unternehmen größtenteils über Bankkredite und nur wenig über den Kapitalmarkt finanzierten.

Der Vorteil des alten Systems war eine langfristige Beziehung zwischen Banken und Unternehmen. Der Steuersatz von 53 % bei Gewinnen aus Beteiligungsveräußerungen war ein wirksamer Schutz vor feindlichen Übernahmen. Mit der vollständigen Abschaffung dieser Steuer in 2002 bekam die Aktienkursentwicklung eine deutlich stärkere Bedeutung als der Schutz vor solchen Übernahmen.

Die neue Form des alten Kapitalismus – und was wir gegen sie tun können

Die zunehmende Bedeutung des Finanzsektors ging mit einer immer stärkeren Beeinflussung der Politik durch die Finanzlobby sowie einem Machtverlust der Arbeitnehmer einher. So übt die Finanzialisierung zusätzlichen Druck auf die Löhne aus. Hinzu kommt die Arbeitsmarktflexibilisierung unter Rot-Grün, welche die ohnehin schon schwache Lohnentwicklung der 1990er fortschrieb.

Man hat sich einreden lassen, die Globalisierung erfordere solche Reformen. Die Bündnisse für Arbeit I und II sowie die Agenda 2010 haben die Lohnentwicklung derart niedrig gehalten, dass Unternehmen hohe Profite erzielen konnten, ohne Investitionen tätigen zu müssen.

Aufgrund der niedrigen Löhne liegt inzwischen auch der Leistungsbilanzüberschuss bei knapp 8 % und die Export-Unternehmen können sich entspannt zurücklehnen. Die Unternehmen aber, welche von der Binnennachfrage abhängig sind, sehen sich seit über 20 Jahren einer kaum steigenden Nachfrage gegenüber. Für beide Unternehmertypen haben Investitionen derzeit wohl keine besondere Dringlichkeit.

Verglichen mit dem Programm von Roosevelt, haben die deutschen Sozialdemokraten eine Art Anti-New Deal umgesetzt, indem sie mit der Flexibilisierung der Arbeitsmärkte und der Liberalisierung der Finanzmärkte das Wirtschaftssystem wieder zurück in die Vorkriegszeit katapultierten. Viele junge Menschen mögen dies als positiv empfinden, weil Finanzmärkte irgendwie hip sind oder Flexibilisierung moderner klingt als Regulierung. Letztlich ist das aber gar nicht modern, sondern sehr altbacken.

Und vor allem ignoriert es die Erkenntnisse, die wir aus den Zwischenkriegsjahren und der Zeit nach der ersten Finanzkrise gesammelt haben. Eine durch die historische Erfahrung belehrte Politik würde sich für eine Beteiligung der Arbeitnehmer am gesamtwirtschaftlichen Produktivitätsgewinn einsetzen. Notfalls durch Indexierung der Löhne unter Berücksichtigung der Zielinflationsrate. Im Euro-Raum müsste man zusätzlich die Lohn-Divergenzen seit der Einführung des Euro wieder beseitigen. Hierzu könnte man eine euroweite Lohnindexierung einführen, die sich an der Leistungsbilanz orientiert: Länder mit Überschüssen müssen die Löhne proportional zum Überschuss stärker erhöhen als andere. Zudem würde ein progressiver Staat seine Rolle in der aktiven Bekämpfung der Arbeitslosigkeit sowie des Niedriglohnsektors sehen.

Wie Heiner Flassbeck vor Kurzem auf Makroskop zeigte, ist hingegen die Entwicklung der Tariflöhne in ganz Europa besorgniserregend schwach. Es ist zu befürchten, dass dem Kontinent eine ähnliche Entwicklung bevorsteht wie Japan. Dort sind die Löhne seit Mitte der 1990er quasi gar nicht mehr gestiegen und die Wirtschaft stagniert trotz hoher Staatsverschuldung.

Des Weiteren würde eine progressive Regierung einige der falschen Weichenstellungen der Rot-Grünen Regierung wieder zurücknehmen. Hierzu gehört ganz sicher die Abschaffung der Riester-Subventionen, um ein klares Signal gegen die weitere Finanzialisierung zu setzen. Weitere Privatisierungen wie die der Autobahnen sind abzulehnen. Zusätzlich ist u.a. an die Einschränkung von Aktienrückkäufen, die Wiedereinführung einer Börsenumsatzsteuer und das Verbot von Hedgefonds zu denken.

Auf internationaler Ebene könnte man sich zudem dafür einsetzen, den internationalen Kapitalverkehr zu begrenzen. Dies hält sogar der frühere IWF-Chefökonom Olivier Blanchard für sinnvoll. Zudem könnte man ein Weltwährungssystem auf die Agenda setzen, dass Wechselkurse so festlegt, dass dauerhafte Leistungsbilanzüberschüsse nicht möglich sind. Nur so wäre ein fairer Handel möglich, der allen Beteiligten zu Gute kommt.

Stattdessen scheint man sowohl aus der Finanz- als auch aus der Eurokrise nichts gelernt zu haben. Die Probleme innerhalb der EU sollen mit „Strukturreformen“ (neudeutsch für Lohnsenkungen) und Austeritätspolitik gelöst werden. Und die EU hat im Rahmen der Kapitalmarktunion beschlossen, den Markt für Verbriefungen zu beleben, um die Finanzierung der EU-Wirtschaft und – kein Scherz – das Risikomanagement (!) zu verbessern.

Wörtlich stellt man fest, dass „das Emissionsvolumen von Verbriefungen in der EU im Jahr 2014 im Vergleich zum Durchschnitt in den Jahren vor der Krise (2001-2008) um 42 % gesunken“ ist.Hört man richtig? Die EU würde gerne wieder zu dem Niveau zurück, welches den Höhepunkt der Blase darstellte, deren Platzen die Krise ausgelöst hat?

Bei solchen Vorschlägen fehlt es an der nötigen Phantasie, eine Schlusspointe zu finden, die das noch toppen könnte.


[i] Einen ausführlichen Überblick über diese Entwicklungen liefert das Papier von Treeck, Hein und Dünnhaupt. Hier gibt es dazu eine Kurzfassung.
[ii] Folgt man der Unterscheidung von Hartmut Elsenhans, so müsste man von Renten ohne Investitionen sprechen.

Literatur

Friedman (1968), The Role of Monetary Policy, The American Economic Review, 58, 1–17.
Koo, R. C. (2009), The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japans Great Recession, John Wiley & Sons.
Koo, R. C (2014), The Escape from Balance Sheet Recession and the Q.E. Trap: A Hazardous Road for the World Economy, Wiley.
Koo, R. C. (2011) The world in balance sheet recession: causes, cure, and politics, real-world economics review, 19–37, http://www.paecon.net/PAEReview/issue58/Koo58.pdf
Minsky, H.P. (1975), The Financial Instability Hypothesis: An Interpretation of Keynes and an Alternative to „Standard Theory“, Hyman P. Minsky Archive. 38,
http://digitalcommons.bard.edu/hm_archive/38
Minsky, H.P. (1981), The Breakdown of the 1960s Policy Synthesis, Hyman P. Minsky Archive. 166. http://digitalcommons.bard.edu/hm_archive/166
Minsky, H.P. (1990), John Maynard Keynes – Finanzierungsprozesse, Investition und Instabilität des Kapitalismus (aus dem Englischen übersetzt und mit einem Nachwort versehen von D. Gerlach), Originalausgabe 1975, Marburg/London: Metropolis.
Mitchell, W. and Muysken, J. (2008), Full Employment Abandoned: Shifting Sands and Policy Failures, Edward Elgar Publishing.
Phelps, E. S. (1967), Phillips Curves, Expectations of Inflation and Optimal Unemployment Over Time, Economica, 34, 254–281.
van Treeck, T., Hein, E., Dünhaupt, P. (2007), Finanzsystem und wirtschaftliche Entwicklung: neuere Tendenzen in den USA und in Deutschland aus makroökonomischer Perspektive, IMK Studies 05/2007.
Whalen, C. J. (2017), Understanding Financialization: Standing on the Shoulders of Minsky, Levy Economics Institute, Working Papers Series No. 892,
http://www.levyinstitute.org/publications/understanding-financialization-standing-on-the-shoulders-of-minsky

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