Aufgelesen | 02.05.2018 (editiert am 04.05.2018)

Ein Buch zum Staunen

Der Eurokrise wollen drei hochdekorierte Autoren auf den Grund gehen. Wenig neu analysieren sie die makroökonomischen Ungleichgewichte in der Eurozone als Folge von fehlgeleiteten Kapitalflüssen. Zum Staunen aber ist, wie sie das tun.

Die Europäische Währungsunion (EWU) ist ein äußerst fragiles institutionelles Gebilde. Ohne ihren grundlegenden Umbau ist ein Replay des Horrorfilms mit dem Titel „Eurokrise“, die im Nachgang zur Weltfinanzkrise 2008 dem staunenden Publikum über Jahre hinweg vorgeführt wurde, zu befürchten.

Mit dieser Meinung stehe ich nicht allein. Sie wird z.B. von Markus Brunnermeier, Harald James und Jean-Pierre Landau geteilt. Der an der Princeton University lehrende deutsche Ökonom, sein britischer Historikerkollege und der ehemalige Vizepräsident der Französischen Nationalbank, haben es sich zur Aufgabe gemacht, die strukturellen Dysfunktionalitäten der EWU zu erforschen und politisch realisierbare Vorschläge zu ihrer Reform zu unterbreiten.

Die Ergebnisse dieser Überlegungen haben sie in ihrem Buch mit dem Titel „The Euro and the Battle of Ideas“ 2016 vorgestellt und damit die Fachwelt ganz offensichtlich überzeugt: Das Buch schaffte es z.B. auf die Jahresbestenlisten des Econonmist’s Economics, der Financial Times und von Bloomberg. Nach Meinung des ehemaligen Ressortleiters der Süddeutschen Zeitung Nikolaus Piper handelt es sich um einen der „wichtigsten Beiträge zur Zukunft Europas seit vielen Jahren“.

Das hochgelobte Werk ist seit Anfang dieses Jahres beim Beck-Verlag in einer ausgezeichnet übersetzten deutschsprachigen Ausgabe erhältlich. Die dort entfaltete Kernthese lautet, dass eine zielführende Reform der EWU an der „Auseinandersetzung zwischen nordeuropäischen – vor allem deutschen – und südeuropäischen – vor allem französischen – Grundanschauungen“ bislang scheitert (S. 12).

Mit ihrem bekundeten Vermittlungsversuch zwischen diesen beiden Grundanschauungen sind die Autoren schon einmal krachend bei dem Publizisten und Historiker Klaus-Rüdiger Mai gescheitert, wie das folgende Zitat belegt:

„Unter dem Vorwand, beide Wirtschaftsphilosophien zu diskutieren, um eine Lösung zu finden, diskreditieren sie die deutsche Position als unflexibel. Als Lösung bieten sie dagegen jene Politik an, für die auch Mario Draghi als Chef der Europäischen Zentralbank steht.“

Das Buch verspricht also eine spannende Lektüre. Und wenn man der Meinung ist, dass es alleine Mario Draghi und der EZB zu verdanken ist, dass der Euro nicht längst im Orkus der Geschichte verschwunden ist, dann verspricht die harsche Reaktion von Mai sogar, Reformvorschläge entdecken zu dürfen, die es erlauben, den gefährlich dysfunktionalen deutschen Euro zu überwinden.

Diese Versprechen hält das Buch jedoch leider nicht. Warum nicht und warum es trotzdem zur Lektüre zu empfehlen ist, möchte ich in einer zweiteiligen Artikelserie etwas ausführlicher erläutern.

Ursache der Eurokrise

Bevor man Ursachenforschung betreibt, muss man zunächst einmal präzise bestimmen, welchen Sachverhalt man als Wirkung eines anderen Sachverhalts erklären möchte. Man würde daher erwarten, dass die Autoren zunächst einmal Auskunft darüber geben, was sie denn genau mit dem Begriff der „Eurokrise“ bezeichnen wollen. Eine explizite und präzise Bestimmung dieses Begriffs aber findet sich an keiner Stelle ihres Buches.

Der Begriff scheint von ihnen in einem (1) engeren und (2) weiteren Sinne verwendet zu werden. Mit (1) wird wohl auf die eklatant auseinanderlaufenden Renditen auf europäische Staatsanleihen zwischen Ende 2009 und Juni 2012 und mit (2) auf die „exorbitante Auslandsverschuldung“ vieler EWU-Länder referiert. Zwischen (1) und (2) wird dann auf Seite 152 ein enger Zusammenhang wie folgt behauptet:

„Erst wenn die Ebbe einsetzt und der Wasserspiegel sinkt, zeigt sich, ob der Schwimmer nackt ist. In ähnlicher Weise waren die BIP-Zahlen vor der Krise (in den Schuldnerländern) aufgebläht, was eine negative Produktionslücke erzeugte. Das heißt, das gemessene BIP übertraf den potentiellen nachhaltigen Output. Die Krise offenbarte dann, dass die Zahlen nicht nachhaltig waren.“

Wie dieses Zitat zeigt, wird hier ein ganzes Land als ein Kreditnehmer gezeichnet, der seine Schulden mit „seinem“ BIP gegenüber einem ausländischen Kreditgeber begleichen muss. Den Schuldnerländern sei nun „Kapital“ aus den Gläubigerländern zugeflossen, weil sie sich von „aufgeblähten BIP-Zahlen“ täuschen ließen. Die steigenden Renditen waren daher Ausdruck der Korrektur einer solchen Fehleinschätzung.

Während der Begriff der „Auslandsschulden“ alle Geldschulden der Rechtssubjekte eines Landes gegenüber denen anderer Länder bezeichnet, werden daraus in dem Buch sehr schnell „Staatsschulden“, die die Solvenz eines Landes bedrohen können:

„Wenn der Barwert der zukünftigen Steuereinnahmen geringer ist als die Ausgaben, dann wird der zusätzliche Euro (teilweise) zur Auszahlung bestehender Gläubiger verwendet statt zur Überbrückung einer vorübergehenden Finanzierungslücke. Wird die Bedienung der bestehenden Schulden nicht eingestellt, können nur Steuererhöhungen, Ausgabenkürzungen oder wachstumsfördernde Strukturreformen die Zahlungsfähigkeit des Landes wieder herstellen.“ (S. 153)

Ein Land wird hier einem Unternehmen gleichgesetzt, das sich zwar durch Kredite refinanzieren kann, das aber, wenn es nicht zahlungsfähig werden will, darauf angewiesen ist, Einkommen (Steuern) zu erzielen, mit denen es diese Kredite schlussendlich bedienen kann. Wie jedes Unternehmen müssen daher auch Länder sicherstellen, dass sie genügend verdienen, um nicht zahlungsunfähig zu werden. Wenn der Barwertvergleich negativ ist, dann muss man die Einnahmenseite verbessern und/oder aber Ausgaben reduzieren. Eine solche Situation sollte Anlass sein, die Organisationsstruktur und das Geschäftsmodell so anzupassen (Strukturreformen), dass sie in Zukunft ausgeschlossen wird.

Von den Schulden eines Landes zu sprechen, sehen die Autoren offensichtlich als gerechtfertigt an, weil sie die Überschuldung des Privatsektors nur deshalb als denkbar erachten, weil es einen sogenannten „Teufelskreis zwischen Bankensektor und Staat“ gibt. Es ist dieser Teufelskreis, der Banken dazu verführt, Kredite an Kunden zu vergeben, deren Bonität dies eigentlich nicht erlaubt. Sie wissen nämlich, dass sie der Staat, wenn sie in Bredouille geraten, retten muss. Er muss sie retten, wenn die Refinanzierung seiner Ausgaben wiederum über seine nationalen Banken erfolgt. Denn rettet er sie nicht, dann verliert der Staat seine Refinanzierungsquelle. Der Teufelskreis besteht also darin, dass „angeschlagene Finanzsysteme und überschuldete Staaten drohen, sich gegenseitig zu Fall zu bringen“ (S. 230).

In aller letzter Instanz ist also die Ursache der Eurokrise der „Teufelskreis zwischen nationalen Banken und seinem Staat“.

Staunen über Kapitalflüsse

Es sind Ausführungen wie diese, die mich das Buch uneingeschränkt zur Lektüre empfehlen lassen. Allerdings auch nur dann, wenn Sie nichts über die Ursachen der Eurokrise erfahren wollen, sondern das Gefühl ungläubigen Staunens als Genuss empfinden. In dieser Hinsicht ist das Buch einfach unschlagbar.

So war ich bislang der Ansicht, dass die – etwa von Hans-Werner Sinn vertretene – These, Leistungsbilanzdefizite würden durch sogenannte Kapitalexporte finanziert, auf der falschen Meinung beruht, dass Banken Intermediäre seien, die die Ersparnisse ihrer Kunden an Kreditnehmer weiterreichen. Wer hingegen erkennt, dass das Geschäft von Banken vielmehr darin besteht, Schuldscheine des Kunden – den Kreditvertrag – mit den eigenen Schuldscheinen – den Giroguthaben – zu swappen, wird eine solche These nicht vertreten können. So bislang meine Überzeugung.

Die Autoren schreiben nun nicht nur etwas missverständlich, dass Banken „Kredit und Geld gleichzeitig schöpfen“, sondern erklären den Vorgang wie folgt korrekt:

„Nehmen wir an, ein Kreditnehmer geht zu einer Bank und beantragt ein Hypothekendarlehen von 1 Million Euro. Wenn die Bank das Darlehen bewilligt, schreibt sie dem Kreditnehmer 1 Million Euro in der Form von Einlagen gut. Aktiva und Passiva der Banken haben sich folglich gleichzeitig erhöht, und die Bank hat im Grunde durch den Prozess der Kreditvergabe ihr Geld selbst geschaffen.“ (S. 202)

Genau so ist es. Die Kreditvergabe einer Bank führt, so sagt man, zu einer Bilanzverlängerung. Beide Seiten der Bilanz, Aktiva und Passiva, erhöhen sich exakt um den gleichen Betrag. Eine Bank verleiht also kein Geld, sondern sie kreiert mit der Kreditvergabe Geld, das vom Kreditnehmer dann z.B. dazu benutzt werden kann, gekaufte Aufzüge und Geschirrspüler zu bezahlen.

Ein Geldverleiher dagegen muss von einem Sparer zunächst Geld zur Verfügung gestellt bekommen haben, das er dann in einem zweiten Schritt an den Kreditnehmer weiterreichen kann. Eine solche Intermediation von Sparguthaben aber führt zu einem sogenannten Aktivtausch. Vor der Kreditvergabe wies der Geldverleiher auf der Aktivseite ein Giroguthaben von mindestens 1 Million Euro und auf der Passivseite eine Verbindlichkeit gegenüber dem Sparer von einer 1 Million aus. Die Kreditvergabe lässt ganz offensichtlich die Passivseite unberührt. Sie führt aber dazu, dass sich auf der Aktivseite das Giroguthaben um eine 1 Million reduziert, sich dagegen die Aktiva „Kreditvergabe“ um 1 Million erhöhen.

So weit so gut und so richtig. Nun aber lassen die Autoren einen Spanier, der einen Kredit bei einer spanischen Bank aufgenommen hat, Aufzüge und Geschirrspüler aus Deutschland beziehen. Deutschland ist nun sicherlich ein wundersames Land und mit ihm zu kooperieren recht gefährlich, wie die makroökonomischen Ungleichgewichte in der Eurozone belegen. Erstaunlich ist dennoch, dass die Autoren uns glauben machen wollen, der Kauf von Aufzügen und Geschirrspülern bei einem deutschen Exporteur würde eine spanische Bank plötzlich in einen Geldverleiher verwandeln. Ohne einen solch wundersamen Glauben zu unterstellen jedenfalls, bleibt die folgende kuriose Erklärung der Autoren, wie grenzüberschreitende „Kapitalflüsse“ zu Leistungsbilanzdefiziten führen können, vollkommen unverständlich:

„Spanische Banken deckten einen Teil ihres Finanzmittelbedarfs aus ihrem inländischen Einlagenbestand. In den Jahren vor der Krise stellten deutsche Finanzinstitute (Banken und Geldmarktfonds) ihren spanischen Partnerinstituten zusätzliche günstige Wholesale-Finanzierungen zur Verfügung, größtenteils über den Interbankenmarkt. Spanische Banken gaben dann erwartungsgemäß mehr Kredite an inländische Kreditnehmer (insbesondere Immobilienkäufer) aus […]. Ein Teil der Fremdmittel wurde verwendet, um deutsche Produkte zu bezahlen. Nehmen wir an, die spanischen Kreditnehmer hätten deutsche Güter wie Aufzüge und Geschirrspüler gekauft. Die Zahlungen flossen dann über spanische Banken zurück in das deutsche Finanzsystem, wo sie letztlich halfen, die Löhne deutscher Arbeitnehmer zu bezahlen.“ (S. 211 f)

Wie nun wird aus einer spanischen Bank ein spanischer Geldverleiher, der um Geld verleihen zu können, zunächst Geld von Einlegern und deutschen „Partnerinstituten“ benötigt? Mit einem schwierigen Verhältnis von Spanien und Deutschland hat das, so beruhigen sie uns, nichts zu tun. Sondern immer dann, wenn ein Verkäufer „das Guthaben des Käufers bei der Bank als wirksame Zahlung akzeptiert, [findet] indirekt eine Intermediation statt. Von da an leiht der Verkäufer indirekt durch die Bank als Mittelsmann dem Kreditnehmer das Geld“(S. 203).

Das Argument erinnert frappant an das von Alice Weidel, die, worauf ich an anderer Stelle hingewiesen hatte, ihren Zuhörern erklärte, dass das europäische Zahlungssystem dazu führe, dass Ladenbesitzer am Morgen Bargeld an ihre Kunden verteilten, um sich am Abend über die Einnahmen zu freuen. An dieser Stelle des Buches angekommen, erschloss sich mir urplötzlich der Sinn des folgenden Marx Zitates, über das ich seit meiner Studentenzeit bislang ergebnislos grübelte:

„Eine Ware scheint auf den ersten Blick ein selbstverständliches, triviales Ding. Ihre Analyse ergibt, daß sie ein sehr vertracktes Ding ist, voll metaphysischer Spitzfindigkeit und theologischer Mucken.“

Wenn ein Verkäufer glaubt, seine Ware an einen Käufer sogar mit Gewinn verkaufen zu können, aber in Wirklichkeit seine Bezahlung vermittelt über eine Bank selbst bezahlt, dann ist der gesamte Kapitalismus wahrlich ein extrem vertracktes Ding voll metaphysischer Mucken, dessen Verständnis wahrscheinlich sogar einem Theologen schwer fallen dürfte. Vielleicht hat Marx ja Recht. Die Ausführungen der Autoren aber belegen lediglich, dass sie die Funktionsweise von bargeldlosen Zahlungssystemen schlicht nicht verstanden haben.

Die sogenannten Wholesale-Finanzierungen sind nämlich keine Refinanzierungsquelle, die die Vergabe von Krediten ermöglichen. Sie sind lediglich eine Folge davon, dass die Überweisungen zwischen zwei Banken über eine bestimmten Zeitraum nicht absolut gleich hoch sind, also Zahlungssalden entstehen. Haben Kunden einer Bank A mehr Geld an Kunden einer B überwiesen als umgekehrt, dann hat Bank A einen positiven und Bank B eine einen negativen Zahlungssaldo. Damit aber unterscheiden sich nun die Summe der Aktiva und der Passiva beider Banken. Bank B „fehlen“ Aktiva und Bank A hat „zu viele“. Eine Möglichkeit dafür zu sorgen, dass die Aktiva und Passiva beider Banken wieder gleich hoch sind, besteht nun darin, dem Konto der Bank mit dem negativen Saldo den exakt gleichen Betrag auf seinem Zentralbankkonto (Aktiva) zuzubuchen und dem mit dem positiven Saldo diesen Betrag auf seinen Zentralbankkonto abzubuchen (ausführlich habe ich das hier erläutert).

Diese  Buchungen sind kurz gesagt lediglich das Transportmittel, um das Geld von Spanien nach Deutschland zu bekommen. Man hätte stattdessen auch Geldsäcke hin und her transportieren können. Und vielleicht sollte man das in Zukunft auch so halten, damit Geld- und Finanzmarkttheoretiker nicht verwirrt werden und Politiker den als Erklärungen getarnten Unsinn dann auch noch nachplappern.

Staunen über Staatsschulden

Mit der gleichen raffinierte Methode lassen die Autoren den Leser auch über ihre Ausführungen zur Zahlungsunfähigkeit von Staaten staunen. Sie verstehen, dass Länder mit einer souveränen Währung – anders als Länder der EWU – niemals illiquide werden müssen:

„Festzuhalten ist, dass ein solches Risiko […] ausgeschlossen werden kann, wenn die Zentralbank eines Landes ihre Banknoten selbst drucken kann. […] Lauten die Staatsanleihen dagegen auf Fremdwährung hat das Land nicht die Option, solche Risiken […] abzuwehren. […] Länder mit Schulden in Euro sind in der gleichen Situation wie solche, deren Schulden in einer Fremdwährung sind.“ (S. 156)

Staaten bezahlen zwar nicht mit selbst gedruckten Banknoten, sondern indem sie Geschäftsbanken auf ihren Zentralbankkonten bestimmte Beträge gutschreiben. Richtig aber ist, dass Staaten, die über eine eigene Zentralbank verfügen, nicht zahlungsunfähig werden müssen. Richtig ist auch, dass dagegen alle Länder, die mit ihrem Eintritt in die EWU ihre Währungshoheit aufgegeben haben, nun zahlungsunfähig werden können, wenn ihre Ausgaben ihre Einnahmen übersteigen.

Seine Währungshoheit aufzugeben, scheint damit aber äußerst unklug zu sein. Denn wer niemals zahlungsunfähig werden kann, der kann sich auch nicht überschulden. Daher ist für eine solchen Staat die Höhe der Schuldenquote eine völlig irrelevante Größe.

Dieser letzten Schlussfolgerung stimmen die Autoren allerdings nicht zu. Ja, ein Land mit einer eigenen Zentralbank könne zwar immer Liquiditätsprobleme lösen, sie könne aber dennoch insolvent werden. Ich muss zugeben, dass es mich einige Zeit gekostet hat, zu akzeptieren, dass sie das tatsächlich so behaupten. Wie kann man insolvent werden, wenn man problemlos zu jedem Zeitpunkt seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommen kann? Ein Historiker o.k., ein französischer Zentralbanker erstaunlich, aber dass ein als seriös geltender Wissenschaftler, mit einem Fokus auf die Erforschung der Geld- und Finanzmarktökonomie so etwas Unsinniges von sich geben kann, das erschien mir undenkbar. Mein Erstaunen auf jeden Fall steigerte sich nun ins Unermessliche.

Die Autoren geben nun zu, dass es „in der Praxis schwer ist, zwischen Solvenz und Liquidität zu unterscheiden“. Hinweise darauf, wie diese Frage zu beantworten sei, ergäben sich aber dann, wenn auf einen externen „Schock“ geldpolitisch reagiert wird:

„Wenn die Lockerung der Geldpolitik beginnt, baut sich allmählich ein Inflationsdruck auf. Handelt es sich bei dem Schock dagegen um einen reinen Liquiditätsschock, kommt es möglicherweise zu keinem Inflationsschub.“ (S. 161)

Und wieder gibt es einen Grund zu staunen. Zumindest für alle, die geglaubt haben, dass der Monetarismus im 21. Jahrhundert mausetot ist. Denn hier wird offensichtlich behauptet, dass die Geldschöpfung einer Zentralbank, wenn sie nicht durch zusätzliche Steuereinkommen in der Zukunft gedeckt ist, unvermeidlich zu Inflation führt. Die sogenannte Quantitätstheorie, die einen engen Zusammenhang zwischen dem Preisniveau und der Menge von Zentralbankguthaben behauptet, feiert offensichtlich fröhliche Urstände.

Ganz überraschend ist das indes nicht. Wenn auch kaum jemand noch glaubt, eine Zentralbank könne Geldmengen steuern, so doch, sie könne mit ihrer Geldpolitik die Inflationsrate steuern. Freilich zeigt die sogenannte quantitative Lockerung sowohl in der Eurozone als auch in Japan, dass eine Zentralbank dazu ganz offensichtlich nicht in der Lage ist. Sie kann zwar mit extrem hohen Zinssätzen die Wirtschaft zum Absturz bringen und mit dem Ankauf von Wertpapieren auch die langfristigen Zinsen sogar auf unter 0 drücken, aber so kann sie eben keine Inflation erzeugen.

Vor dem Hintergrund ihrer „Ursachenanalyse“ ist es kaum mehr überraschend, dass die Autoren – ganz in Übereinstimmung mit der deutschen Grundhaltung – „ein effektives Umschuldungs-und Insolvenzverfahren für Staatschulden“ fordern. Die Frage aber, worin sich denn die Grundhaltung unserer Autoren von der „Deutschlands“ unterscheidet, stellt sich nun um so eindringlicher und wird Gegenstand des zweiten Teils dieser kleinen Artikelserie sein.

 

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