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Kommentar | 10.10.2018 (editiert am 11.10.2018)

Dänemark in der Hand der Kapitalmärkte?

Die Finanzmärkte werden zehn Jahre nach der globalen Krise wieder verherrlicht, als sei nichts geschehen. Den Staaten wird mit Märkten gedroht, die ihre Finanzierung verteuern, wenn sie sich nicht zurückhalten. Der Irrsinn spottet jeder Beschreibung.

Ich war in der vergangenen Woche in Kopenhagen eingeladen, um über die Eurokrise und die Auswirkungen auf solche Länder zu reden, die, wie Dänemark, zwar noch eine eigene Währung haben, aber ziemlich fest an den Euro gekoppelt sind. In der Konferenz war bemerkenswert, wie sehr die dänischen Ökonomen und auch die dänische Politik von der Euro-Ideologie in Sachen Wirtschaftspolitik beeinflusst sind und wie ein Land wie Dänemark, dass eigentlich erhebliche Spielräume in der Wirtschaftspolitik hätte, unter dem Eindruck der herrschenden Meinung in der Ökonomik dazu neigt, diese gerade nicht zu nutzen.

Zunächst fand ich verblüffend, als in der Konferenz über die in vieler Hinsicht naive Art und Weise berichtet wurde, wie der Großteil der Politik in Dänemark über viele Jahre dazu gebracht wurde, fest an die sogenannten Nicht-Keynesianischen Faktoren zu glauben, also daran, dass Austeritätspolitik durchaus expansive Wirkungen haben kann (wir haben das unter anderem hier und hier erklärt). Offensichtlich brachten hochrangige dänische Politiker die frohe Kunde aus Brüssel nach Kopenhagen, dass es hoch angesehen Wissenschaftler gäbe (insbesondere Alberto Alesina wurde genannt), die zu Beginn der Eurokrise in Anhörungen der Kommission dargelegt hätten, dass es empirische Beispiele dafür gäbe, dass Wirtschaften trotz ausgeprägter Restriktionspolitik des Staates gewachsen wären und folglich grundsätzlich wachsen könnten, wenn der Staat seinen Haushalt konsolidiert.

Expansive Austeritätspolitik ist …

Eine solche Botschaft kommt in einem Land, das gerade eine Krise durchmacht, wo aber gleichzeitig in der Öffentlichkeit und in der Politik große Schuldenangst herrscht, natürlich gut an. Man redet sich und der Öffentlichkeit ein, man sei sozusagen der geborene Kandidat für diese Politik und setzt sie mit Leichtigkeit um, weil es ja keinerlei politischen Widerstand gegen Maßnahmen gibt, die – vorgeblich – die Staatsverschuldung zurückzufahren helfen, aber gleichzeitig die Wirtschaft anregen.

Wirklichen Widerstand leisten könnten in einem solchen Fall nur heimische Ökonomen, die selbstbewusst und einflussreich genug sind, um in die Phalanx der quer durch alle Parteien verlaufenden Koalition der Schuldenphobiker einzubrechen. Das ist aber in einem kleinen Land nicht leicht, wenn von höchsten Stellen die Parole verbreitet wird, in Brüssel seien praktisch alle Länder überzeugt von dieser „wunderbaren Lösung“. Auch in Deutschland (und im Rahmen der G 20) ging das Bundesfinanzministerium eine Zeitlang mit den nicht-keynesianischen Effekten hausieren, aber so richtig durchgedrungen sind sie nicht.

… sehr einfach zu widerlegen

Eine überzeugende ökonomische Argumentation ist im Grunde leicht zu führen, wenn grundlegende gesamtwirtschaftliche Zusammenhänge in der Politik und in der Öffentlichkeit bekannt und somit relativ leicht kommunizierbar sind. Das ist aber fast nirgendwo der Fall, weswegen sich scheinwissenschaftliche Argumente, die mit großem empirischen Brimborium daherkommen, also vor allem mit der Allzweckwaffe des Mainstream, der Ökonometrie, fast immer als Totschlagargumente einsetzen lassen.

Es ist überhaupt keine Frage, dass man Länder und Fälle finden kann, bei denen auch in einer Austeritätsphase die Wirtschaft gewachsen ist. Das bedeutet aber nicht, dass die sogenannten nicht-keynesianischen Effekte gäbe, sondern nur, dass die expansiven Effekte, die vom nichtstaatlichen Bereich der Wirtschaft kommen, größer und stärker sind als die negativen aus dem staatlichen Sektor. In die Klasse der Phänomene, die zu einer solchen Entwicklung führen können, gehört jedoch praktisch nur eines, nämlich eine massive reale Abwertung und die darauf folgende Ausweitung des Außenbeitrags bzw. das Entstehen eines großen Leistungsbilanzüberschusses oder das Verschwinden eines Defizits in der außenwirtschaftlichen Bilanz.

Die Angst vor den Kapitalmärkten …

Noch beeindruckender war für mich in der Diskussion in Dänemark, dass es offenbar einen breiten Konsensus auch unter relativ progressiven Ökonomen darüber gibt, dass die internationalen Kapitalmärkte solche Länder, die sich nicht an die (ungeschriebenen) „Regeln“ für solide öffentliche Finanzen halten, rasch und konsequent mit höheren Zinsen abstrafen. Insbesondere, so die Überzeugung, gelte das für kleine offene Volkswirtschaften und zwar auch dann, wenn sie wie Dänemark über eine eigene Währung verfügen.

In der dänischen Diskussion führt dieser Glaube sogar so weit, dass viele sich sicher sind, dass man einen „Puffer“ schaffen müsse, der zwischen dem liegt, was man sich selbst „erlaubt“ und dem, was etwa in der EWU gefordert wird. Die öffentlichen Schulden Dänemarks liegen derzeit bei etwa 30 Prozent des BIP. Das genau schafft einen „schönen Sicherheitspuffer“ nämlich den Abstand zwischen den eigenen 30 Prozent und den 60 Prozent, die man in der EWU allgemein anstrebt. Das ist eine unglaublich absurde Position, weil man unterstellt, die Kapitalmärkte „forderten Risikoaufschläge“, wenn die öffentlichen Schulden bestimmte Schwellenwerte überschreiten. Die Evidenz dafür? Absolut Null.

Wir haben immer wieder gezeigt, dass es keinen Zusammenhang zwischen den in der Öffentlichkeit diskutierten Schuldenquoten (also Schulden des Staates im Verhältnis zum BIP) gibt und den Zinsen, die der Staat für seine Anleihen bezahlt. Was heißt, dass es auch für die Teilnehmer an den Kapitalmärkten keinerlei Evidenz gibt, auf die man die Einschätzung stützen könnte, es drohten Verluste bei Staatsanleihen, wenn ein Staat seine Verschuldung (in seiner eigenen Währung) erhöht. Das klassische Beispiel für die nicht vorhandene Beziehung ist Japan, wo der niedrigste Zins der Welt und die höchste Verschuldung des Staates in der ganzen Welt seit Jahrzehnten schon problemlos einhergehen.

… beruht auf Konfusion

Man wirft bei der Furcht vor den Kapitalmärkten einfach die Probleme, die entstehen können, wenn ein Staat in Auslandswährung verschuldet ist, mit denen der Verschuldung in eigener Währung in einen Topf und folgert, dass die Märkte immer ein entscheidendes Mitspracherecht haben. Doch das ist Unsinn. Wer in eigener Währung verschuldet ist, verfügt auch über eine Institution, die diese Währung in beliebig kurzer Zeit in beliebiger Menge herstellen und damit jede Spekulation am Kapitalmarkt gegen den Staat im Keim ersticken kann. Diese Institution heißt Notenbank.

Die EZB führt ja seit zwei Jahren schon vor, dass das ohne Probleme möglich ist und dass die Notenbank die Zinsen auf staatliche Titel systematisch drücken kann. Dass sie das derzeit bei italienischen Titeln gerade nicht tut, sondern der Spekulation in gewissen Grenzen ihren Lauf lässt (was zu höheren Zinsen führt und zu einem höheren spread, also einem höheren Abstand zwischen italienischen und deutschen Zinsen für Staatsanleihen über die gleiche Laufzeit), hat sicher mit politischer Rücksichtnahme zu tun, weil in Deutschland diese Politik höchst umstritten ist. Deutschland und das Bundesverfassungsgericht berufen sich dabei auf die Verankerung eines Verbots von Staatsfinanzierung durch die Notenbank im Maastricht-Vertrag.

Doch genau so, wie die EZB argumentiert (unterstützt bislang und wohl auch in Zukunft vom EUGH, siehe den Bericht hier), dass ihre Ankäufe gerade keine Staatsfinanzierung sind, sondern die Anwendung eines geldpolitischen Instruments, kann man argumentieren, dass die Bekämpfung von Spekulation mit Staatsanleihen nichts mit Staatsfinanzierung zu tun hat, sondern lediglich dazu dient, die Märkte von Fehlinterpretationen bezüglich der Staatsfinanzen abzuhalten. Die Märkte verfügen in diesem Fall einfach nicht über bessere, sondern eindeutig über schlechtere Informationen als die zuständigen Staaten und ihre Notenbanken, weil es sich hier um die volkswirtschaftliche Interpretation von Daten handelt, bei der niemand ernsthaft behaupten kann, die Märkte hätten hier einen Vorteil.

Wie hat die Schweiz bestehen können gegen die Kapitalmärkte der Welt?

Obwohl es also extrem gute Gründe dafür gibt, Spekulation mit Staatsanleihen in einer Weise einen Riegel vorzuschieben, der den Märkten ein für allemal die Lust daran verleitet, ist die Intervention der Zentralbank in diesem Fall in einem Land wie Dänemark ein Tabu. Es gibt allerdings, wie meist bei solchen Tabus, keine sachlichen Gründe dafür, sondern sie beruhen auf reiner Ideologie. Weil man den („effizienten“) Finanzmärkten (nur zehn Jahre nach der großen von orientierungslosen Finanzmärkten und Ratingagenturen verursachten globalen Krise!), wiederum ohne jede sachliche Begründung, die Fähigkeit unterstellt, die staatlichen Finanzen angemessen zu beurteilen und Sanktionen verhängen zu können, unterstellt man, jede staatliche Intervention sei ineffizient und damit wohlstandsmindernd.

Man fragt sich, wie groß eigentlich die Wohlstandsminderung gewesen ist, die von der Nationalbank der Schweiz in Kauf genommen wurde, als sie nach 2015 über Jahre am Devisenmarkt intervenierte, um den Preis für die eigene Währung, den Schweizer Franken, künstlich niedrig zu halten. Schließlich hat die Notenbank viele hundert Milliarden aus dem Nichts geschaffene Franken eingesetzt, um den Märkten zu zeigen, dass die Vorstellung der Marktteilnehmer über den Wert des Schweizer Frankens falsch ist. Warum wird das doch in erheblichem Maße akzeptiert, die Intervention an den Kapitalmärkten aber zum Tabu erklärt?

Es gibt keinen Grund dafür und es gibt auch keinen Grund, an irgendeine Rationalität der Finanzmärkte zu glauben. Das sich ganze Länder und ihre Regierungen mit der Drohung einer Sanktion durch Finanzmärkte ins Bockshorn jagen lassen, muss als eine der grundsätzlichsten Verirrungen des menschlichen Geistes angesehen werden.

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