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MMT: Theorie mit Sprengstoff | 11.10.2018 (editiert am 19.04.2019)

Modern Monetary Theory und der externe Sektor

Exporte entziehen einer Nation reale Ressourcen. Importe dagegen ermöglichen den Gebrauch von Wirtschaftsgütern, die nicht mit eigenen Ressourcen produziert wurden. Echte Dinge zu verschenken, sind Kosten. Echte Dinge zu bekommen, ist ein Vorteil.

Diesen Beitrag habe ich für den MAKROSKOP-Kongress in Würzburg am 13. Oktober 2018 verfasst. Das Panel, an dem ich beteiligt bin, konzentriert sich auf Außenhandels- und Währungsfragen. Ich möchte im Folgenden die Argumente, die ich dort vortragen werde, etwas ausführlicher darstellen.

Worüber wir uns einigen können

Es gibt inzwischen einen weitgehenden Konsens unter denjenigen, die sich mit geldtheoretischen Fragestellungen auseinandergesetzt haben, der sich wie folgt zusammenfassen lässt:

1. Es besteht ein grundlegender Unterschied zwischen dem Staat als dem „Produzenten der Währung“ und den „Nutzern der Währung“. Der Staat unterliegt als Produzent, anders als die Nutzer einer Währung, keinen budgetären Beschränkungen. Das heißt, dass ein Staat mit einer souveränen Währung alles kaufen kann, was in der von ihr emittierten Währung zum Verkauf steht. Er kann damit auch alle „ungenutzten“ Arbeitskräfte einer Beschäftigung zuführen. Arbeitslosigkeit ist in diesem Sinne immer eine politische Entscheidung und nicht etwa das Ergebnis objektiv wirkender „Marktkräfte“.

2. Ein Staat muss keine Einnahmen, zum Beispiel durch die Erhebung von Steuern, generieren, um seine Ausgaben zu bezahlen. Vielmehr muss der Staat Geld ausgeben, damit die Steuerpflichtigen ihren Zahlungsverpflichtungen nachkommen können.

3. Zentralbanken sind mit Bezug auf „Zentralbankgeld“ Monopolisten, während Geschäftsbanken – durch eine „Bilanzverlängerung“ – „Bankgeld“ aus dem Nichts schaffen. Zentralbanken legen den Zinssatz fest, können aber weder die „Geldmenge“ noch das Volumen des im Umlauf befindlichen „Zentralbankgeldes“ kontrollieren. Denn die Zentralbank hat keine andere Wahl, als Zentralbankgeld, das von Banken nachgefragt wird, immer bereitzustellen, wenn sie ihr Mandat erfüllen will, die Finanzstabilität ihres Währungsraums zu sichern.

4. Aus den Volkswirtschaftlichen Gesamtrechnungen (VGR) geht hervor, dass ein staatliches Defizit (Überschuss) genau dem nichtstaatlichen Überschuss (Defizit) entspricht. Der nichtstaatliche Sektor besteht aus dem externen Sektor, also dem Ausland, und dem privaten Sektor, der Haushalte und Unternehmen umfasst. Wenn der externe Sektor ein Defizit ausweist und der private Sektor insgesamt sparen will, dann muss der staatliche Sektor ein Defizit ausweisen.

5. Eine rationale Fiskalpolitik zielt nicht primär auf die Einhaltung bestimmter Haushaltskennziffern. Vielmehr geht es ihr darum sicherzustellen, dass unabhängig von den Ausgaben- und Sparentscheidungen des nichtstaatlichen Sektors Vollbeschäftigung und Preisstabilität gewährleistet ist.

Auseinandersetzung über Währungsregime

Es gibt jedoch nach wie vor Streit darüber, ob der externe Sektor die Fähigkeit eines Staates, für Vollbeschäftigung und Preisstabilität zu sorgen, einschränkt.

Vertreter der MMT behaupten, dass ein flexibles Wechselkurssystem den politischen Spielraum für Wirtschaftspolitik maximiert. Sobald ein Land seinen Wechselkurs an den anderer Länder bindet – sei es nun in Form fester Wechselkurse, einer Dollarisierung, eines Currency Board et cetera – verliert es seine vollumfängliche Währungssouveränität und riskiert damit seine wirtschaftspolitischen Zielsetzungen zu verfehlen. MMT-Vertreter sprechen sich also für flexible Wechselkurse aus, um politische Zwänge zu beseitigen, die die Fähigkeit eines Staates für Vollbeschäftigung und Preisstabilität zu sorgen, beeinträchtigen könnten.

Gegner flexibler Wechselkurse verweisen unter anderem auf die inflationären Auswirkungen von Wechselkursveränderungen, wie etwa die Erosion des Lebensstandards durch steigende Importpreise oder die destabilisierenden Auswirkungen von Währungsspekulationen. Sie erkennen prinzipiell an, dass Abwertungen die Wettbewerbsfähigkeit verbessern können, aber „beweisen“ dann, warum das in der realen Welt kaum einmal der Fall sein wird. Es wird in diesem Zusammenhang in aller Regel von sogenannten Zahlungsbilanzbeschränkungen gesprochen.

Während MMT-Befürworter argumentieren, dass Staaten mit einer souveränen Währung keinen finanziellen Einschränkungen unterliegen, argumentieren ihre Kritiker, dass die Fähigkeit eines Landes, die inländische Beschäftigung durch Haushaltsdefizite zu erhöhen, durch den externen Sektor begrenzt ist. Und sie fügen an, dass diese Beschränkungen im Zeitalter multinationaler Unternehmen mit ihren globalen Lieferketten und dem gestiegenen Volumen der globalen Kapitalströme den Handlungsspielraum des Staates immer weiter eingeschränkt haben.

Die gleichen Kritiker glauben oft auch fälschlicherweise, dass feste Wechselkurssysteme finanzielle Stabilität bieten und die Länder vor importierter Inflation schützen, während flexible Wechselkurse die finanzielle Stabilität untergraben. Die empirische Evidenz unterstützt diese und andere Argumente für feste Wechselkurse nicht.

Das nach dem Zweiten Weltkrieg installierte System fester Wechselkurse im Rahmen von Bretton Woods schränkte die fiskalpolitischen Optionen ein, da die Geldpolitik auf die vereinbarten Wechselkurse ausgerichtet sein musste. Wenn die Währung unter Abwertungsdruck stand, dann musste die Zentralbank eingreifen und die lokale Währung mit ihren Devisenreserven (hauptsächlich US-Dollars) aufkaufen. In der Realität lief das darauf hinaus, dass die Binnenwirtschaft schrumpfte und die Arbeitslosigkeit stieg.

Nach dem unvermeidlichen Scheitern des Bretton-Woods-Systems der festen Wechselkurse im Jahr 1973, entschied der größte Teil der Welt sich für flexible Wechselkurssysteme. Die EWG-Mitgliedstaaten beharrten jedoch auf verschiedenen dysfunktionalen Vereinbarungen zur Etablierung von Wechselkursregimen – der „Schlange im Tunnel“, der „Schlange“, dem EWS und dann dem ultimativen „System fester Wechselkurse“: der gemeinsamen Währung in Gestalt des Euro.

Die Folgen der Versuche einer Fixierung der Wechselkurse sind evident – eine Tendenz zu Rezessionen, eine erhöhte Arbeitslosigkeit und schließlich zunehmende spekulative Angriffe auf ihre Währungen, die periodische Abwertungen nach einer Währungskrise erforderlich machten. Keines dieser Probleme ist mit der Einführung des Euro wirklich verschwunden. Die diskretionäre Festlegung von Währungskursen vor dem Euro wurde lediglich durch die „interne Abwertung“ ersetzt. Zudem verloren die Mitgliedsländer die Fähigkeit, die internationalen Kapitalströme zu kontrollieren.

Flexible Wechselkurse

Flexible Wechselkurse befreien die Geldpolitik davon, eine feste Wechselkursparität verteidigen zu müssen. Dies wiederum bedeutet, dass die Fiskalpolitik ausschließlich auf die Ausgabenlücke abzielen kann, um ein hohes Beschäftigungsniveau und andere wünschenswerte politische Ziele zu erreichen. Die externen sektoralen Ungleichgewichte werden dann durch tägliche Schwankungen des Wechselkurses ausgeglichen.

Während es bei flexiblen Wechselkursen keine Wachstumsbeschränkungen durch die Zahlungsbilanz gibt, wie sie in einer Welt mit festen Wechselkursen besteht, hat der Außenbeitrag immer noch Auswirkungen auf die Währungsreserven. Es ist auch ratsam, dass ein Land, das mit anhaltenden Leistungsbilanzdefiziten konfrontiert ist, seine Abhängigkeit von Importen verringert.

Darüber hinaus dürfen die Lehren aus dem Umgang mit den internationalen Krisen der 90er und frühen 2000er Jahre nicht vergessen werden: Die Haushaltsdisziplin hat den Entwicklungsländern nicht geholfen, mit Finanzkrisen, Arbeitslosigkeit oder Armut umzugehen, auch wenn sie den Inflationsdruck verringert haben.

Es gibt auch inhärente Konflikte zwischen der Aufrechterhaltung einer starken Währung und der Förderung des Exports – ein Konflikt, der nur vorübergehend durch eine Senkung der Inlandslöhne gelöst werden kann, oft durch fiskalische und monetäre Sparmaßnahmen, die die Arbeitslosigkeit auf einem hohen Niveau verharren lassen.

Der beste Weg zur Stabilisierung des Wechselkurses besteht darin, in einem stabilen politischen Umfeld und einem gut funktionierenden Rechtssystem ein nachhaltiges Wachstum durch hohe Beschäftigung bei stabilen Preisen und angemessenen Produktivitätssteigerungen zu erreichen.

Eine niedriglohnige, exportorientierte Wachstumsstrategie opfert die innenpolitische Unabhängigkeit dem Wechselkurs – eine politische Haltung, die bestenfalls einen kleinen Teil der Bevölkerung begünstigt.

Flexible Wechselkurse und Inflation

Kritiker argumentieren, dass ein Land mit flexiblen Wechselkursen die Inflation aus anderen Ländern „importieren“ kann, was die durch die inländische Expansionspolitik erzielten realen Einkommensgewinne zunichte macht.

Durch seinen Einfluss auf die Importpreise beeinflusst der Wechselkurs sicherlich den realen Wert der produzierten Nominaleinkommen. Der Kaufwert der Nominaleinkommen ist das Volumen der realen Güter und Dienstleistungen, die ein Einkommensempfänger mit diesen Einkommen erwerben kann. Das hängt von den Preisen für Waren und Dienstleistungen ab, von denen einige stärker von Wechselkursschwankungen beeinflusst werden als andere. Nicht handelbare Waren und Dienstleistungen werden wesentlich weniger von Wechselkursschwankungen beeinflusst werden als Direktimporte.

Inwieweit Schwankungen der Inlandspreise durch Schwankungen der Einfuhrpreise beeinflusst werden, die sich aus Wechselkursschwankungen ergeben, hängt vom Grad des „Durchlaufs“ und dem Gewicht der eingeführten Waren und Dienstleistungen für den gesamten Warenkorb ab. Die Forschungsergebnisse sind eindeutig – die „Durchlaufschätzungen“ sind sehr variabel und hängen von vielen Faktoren ab, darunter wie viel freie Kapazität in der Wirtschaft besteht, dem Grad des Importwettbewerbs und so weiter.

Die zweite Auswirkung hängt davon ab, wie die Veränderungen der allgemeinen Verbraucherpreisinflation auf Veränderungen der Einfuhrpreise reagieren. So mag der Durchtritt hoch und schnell sein, aber der zweite Einfluss ist gering und langwierig, der Gesamteffekt daher unbedeutend. Wenn also die Einfuhren einen relativ kleinen Anteil der in die Inflationsmaßnahme einbezogenen Waren und Dienstleistungen ausmachen, auch wenn der Durchfluss hoch ist, werden die Gesamtauswirkungen auf die inländische Inflationsrate gering sein.

Ferner stellt sich die Frage nach der Zeitverzögerung, also wie lange diese einzelnen Effekte dauern, bis sie sich auswirken. In vielen Studien kann die Summe der beiden Auswirkungen Jahre dauern, bis sie sich manifestieren. Es ist auch sehr schwierig, eindeutige Schätzungen dieser einzelnen Effekte zu treffen. Die empirische Forschung zu dieser Frage deutet darauf hin, dass die „Durchlauf“-Effekte schwach sind.

Zudem ist es falsch zu glauben, dass ein flexibles Wechselkurssystem anfälliger für spekulative Angriffe auf die Währung eines Landes ist. Wenn überhaupt, dann ist das Gegenteil der Fall. Wenn Devisenhändler die Ansicht vertreten, dass eine Regierung schließlich eine feste Peg-Parität abwerten muss, um die Folgen eines chronischen Leistungsbilanzdefizits einzudämmen, können sie diese Entscheidung durch Leerverkäufe leicht beschleunigen.

In diesem Zusammenhang ist auch darauf hinzuweisen, dass ein Staat in der Lage ist, destabilisierende Kapitalflüsse mit Kapitalverkehrskontrollen zu begrenzen. Ebenso können unproduktive Kapitalzuflüsse einer direkten gesetzlichen Kontrolle unterzogen werden. Darüber hinaus zeigt die Geschichte der festen Wechselkurse, dass die Kosten für die Verteidigung der Wechselkursparitäten alle anderen Kosten in den Schatten stellen.

Damit soll nicht geleugnet werden, dass ein Land möglicherweise harte Entscheidungen in Bezug auf seinen externen Sektor treffen muss, wenn die Devisenreserven erschöpft sind oder wenn die Währung gegenüber Fremdwährungen, die es zum Kauf wesentlicher Importe benötigt, abwertet.

Sind Leistungsbilanzdefizite ein Problem?

Wir lesen ständig Behauptungen, dass Länder mit Leistungsbilanzdefiziten (CAD) über ihre Verhältnisse leben und mit ausländischen Ersparnissen durchgefüttert werden müssen.

Im Rahmen der MMT machen solche Aussagen keinen Sinn. Ein CAD kann nur dann auftreten, wenn der ausländische Sektor finanzielle (oder andere) Vermögenswerte in der Emissionswährung des Landes mit dem CAD akkumulieren möchte. Dieser Wunsch führt dazu, dass die eigenen Bürger der Nutzung ihrer eigenen Ressourcen (Waren und Dienstleistungen) beraubt wurden. Ein CAD bedeutet, dass der reale Nutzen (Import) die realen Kosten (Export) für das jeweilige Land übersteigt.

Echte Dinge zu verschenken, ist ein Kostenfaktor. Echte Dinge zu bekommen, ist ein Vorteil. Exporte bedeuten per Definition, reale Ressourcen zu opfern und einer Nation ihre Nutzung zu entziehen. Einfuhren hingegen beinhalten eindeutig den Erhalt von Wirtschaftsgütern.

Der einzige Grund, warum ein Land Wirtschaftsgüter exportieren und die damit verbundenen Kosten tragen, ist es, dadurch eine höhere Rendite zu erzielen. Das bedeutet, dass die Kosten am besten als Investition in die Generierung von Vorteilen betrachtet werden, was in diesem Fall eine erhöhte Kapazität zum Kauf von Importen sein könnte.

In der Folge wird ein CAD so lange bestehen bleiben (expandieren und kontrahieren), wie der ausländische Sektor wünscht, in lokaler Währung gehandelte Vermögenswerte anzuhäufen. Wenn sie diesen Wunsch verlieren, wird der CAD auf Null heruntergedrückt. Dies könnte für ein Land, das gewohnt ist, einen Überschuss zu konsumieren, schmerzhaft sein.

Wohlfahrtseffekte werden anhand des Verbrauchs und nicht der Produktion gemessen. Dies steht im Einklang mit der Auffassung, dass externe Defizite automatisch zu einem Rückgang des Industriesektors führen können und ein Land eher zum Verbraucher als zum Produzenten wird.

Die Logik des Marktes ist, dass die Verbraucher das verlangen, was sie für das Beste halten. Es ist wahr, wenn die lokale Produktion durch den internationalen Handelswettbewerb ans Ausland verloren geht, können die Folgen für die Betroffenen dramatisch sein. Aber es scheint keinen triftigen Grund für die Wiedereinführung eines umfassenden Industrieschutzes zu geben, bei dem der Rest der Verbraucher eines Landes die Arbeitsplätze einiger weniger subventioniert, die nicht mehr in der Lage sind, selbst attraktive Produkte herzustellen. Die Herausforderung für Länder, die in eine postindustrielle Phase eingetreten sind, besteht vielmehr darin, so genannte Just Transition Frameworks umzusetzen, um die Kosten für die Verlierer des industriellen Wandels zu minimieren und Wege für Arbeitnehmer aus schrumpfenden in wachsende Wirtschaftssektoren zu weisen.

CADs spiegeln in der Regel die zugrundeliegenden wirtschaftlichen Trends wider, die für ein Land zu einem bestimmten Zeitpunkt seiner Entwicklung wünschenswert sein können. Beispielsweise müssen Länder mit unzureichender Investitionsausstattung in der Regel große Leistungsbilanzdefizite ausweisen, um sicherzustellen, dass sie Zugang zu Best-Practice-Technologien erhalten, die die Entwicklung ihrer Produktionskapazitäten unterstützen.

Ein Leistungsbilanzdefizit spiegelt die Tatsache wider, dass ein Land Verbindlichkeiten gegenüber dem Rest der Welt aufbaut. Es wird zwar allgemein angenommen, dass diese letztendlich zurückgezahlt werden müssen, aber das ist offensichtlich falsch.

Angesichts des Wachstums der Weltwirtschaft gibt es keinen Grund zu der Annahme, dass der Wunsch der übrigen Welt, seine Portfolios zu diversifizieren, nicht zu einer weiteren Anhäufung von Forderungen gegenüber einem bestimmten Land führen wird. Solange sich ein Land weiterentwickelt und ein ausreichend stabiles wirtschaftliches und politisches Umfeld bietet, so dass der Rest der Welt erwartet, dass es weiterhin seine Schulden bedient, werden dessen Vermögenswerte weiterhin gefragt bleiben.

Fazit

Eine nationale Regierung sollte immer bestrebt sein, ihre Finanzpolitik im Hinblick auf die gewünschten wirtschaftlichen Auswirkungen zu gestalten, und nicht im Hinblick auf ein Defizit- oder Überschussziel.

Während Haushaltsdefizite wahrscheinlich den Lebensstandard erhöhen und damit auch die CAD erhöhen werden, sollte immer beachtet werden, dass alle offenen Volkswirtschaften anfällig für Zahlungsbilanzschwankungen sind. In einem flexiblen Wechselkursregime sorgt der Wechselkurs für die notwendigen Anpassungen.

Gibt es Belege dafür, dass Haushaltsdefizite in Ländern mit flexiblen Wechselkursregimen zu katastrophalen Wechselkursverlusten führen? Nein! Wenn Sie befürchten, dass steigende Nettoausgaben die Importe in die Höhe treiben, dann gilt diese Sorge für alle Ausgaben, die das Wachstum stützen, einschließlich der privaten Investitionsausgaben. Letzteres wird wahrscheinlich eher „importintensiv“ sein, da die meisten Länder mit einem Leistungsbilanzdefizit Kapital importieren.

Darüber hinaus dürfte eine vollbeschäftigte Wirtschaft mit Strukturen zur Qualifizierung, erstklassigen Gesundheits- und Bildungssystemen und politischer Stabilität ausländische Direktinvestitionen auf der Suche nach produktiven Arbeitskräften anziehen. Während sich die Leistungsbilanz also mit zunehmendem Wirtschaftswachstum in ein Defizit verwandeln könnte (was gut ist, weil es bedeutet, dass die Nation weniger reale Ressourcen als Gegenleistung für reale Importe aus dem Ausland verschenkt), würde die Kapitalbilanz in einen Überschuss übergehen. Der gesamte Nettoeffekt ist unklar, und ein Überschuss ist ebenso wahrscheinlich wie ein Defizit.

Auch wenn das höhere Wachstum letztlich mit einem niedrigeren Wechselkurs vereinbar ist, sollten wir uns darüber keine Sorgen machen. Niedrigere Währungsparitäten stimulieren die lokale Beschäftigung (über den Terms of Trade-Effekt) und die Verteilungsfolgen sind für einkommensstarke Menschen tendenziell belastender. Diese Wechselkursschwankungen sind in der Regel auch einmalige Anpassungen an den höheren Wachstumspfad und dürfen keine Quelle für anhaltenden Inflationsdruck sein.

 

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