istock.com/Sloot
Finanzsystem | 06.02.2019 (editiert am 21.02.2019)

Woher kommt nun der (tiefe) Zins?

Eine Realzinstheorie, wie sie Werner Vontobel vertritt, ist mit der Funktionsweise moderner Geldwirtschaften nicht in Übereinstimmung zu bringen. Ein Debattenbeitrag.

Nicht die Zentralbanken hätten den Zins gesenkt, sondern die Zinsen sind so niedrig, weil die Unternehmen so viel gespart hätten – das ist für Werner Vontobel im Wesentlichen „der tiefere Grund der tiefen Zinsen“. Die Höhe der Ersparnisse zeichnet er dann wie folgt als zentralen Bestimmungsfaktor für den Zins aus:

„Zu hohe Ersparnisse und zu wenig Konsum bewirken […], dass weniger investiert wird, womit das BIP sinkt beziehungsweise langsamer steigt. Deshalb ist es logisch, dass der Markt übertriebenes Sparen mit Negativzinsen bestraft.“

Ersparnisse sind nach dieser Sicht nicht konsumierte Einnahmen, die für Investitionen zur Verfügung stehen. Vontobel übernimmt hier das neoklassische Bild, bei dem ein Bauer nicht alle von ihm geernteten Kartoffeln selbst verspeist, sondern einen Teil davon an einen anderen Bauern gegen das Versprechen von mehr Kartoffeln (Realzinsen) zu einem späteren Zeitpunkt zur Verfügung stellt. Der andere Bauer pflanzt (investiert) dann diese Kartoffeln, um im nächsten Jahr selbst Kartoffeln essen zu können und den Kartoffelkredit mit Kartoffeln bedienen zu können.

Zu hoch sind nach Vontobel Ersparnisse dann, wenn „die Privathaushalte und deren Pensionskassen ihre Ersparnisse nicht mehr real investieren können“. Der Bauer isst also seine Kartoffeln nicht selbst, findet aber auch keinen anderen Bauern, der bereit ist, den Kartoffelüberschuss zu investieren. Für eine solche Realtauschwirtschaft ist es plausibel, anzunehmen, dass wer überschüssige Kartoffeln hat, diese nun für einen geringeren Realzins an einen anderen Bauern verleihen wird.

Dem Einwand, dass in einer Geldwirtschaft keine realen Wirtschaftsgüter, sondern Geld gespart und verliehen wird, entgegnet Vontobel, dass „Geld zwar keine Ware, aber ein Anspruch auf das BIP“ darstelle. Geld sind nach seiner Meinung also so etwas wie Warenbezugsscheine, weshalb der Zins notwendig fällt, wenn „der finanzielle Kapitalstock (die Summe aller Guthaben) schneller steigt als der physische Kapitalstock, beziehungsweise als das BIP.“

Ersparnis und Investition

Der von Vontobel beschriebene Vorgang findet allerdings in realen Geldwirtschaften keine Entsprechung. Investitionen werden per Kredit finanziert, und diesen gewähren die Banken, sofern ein Kreditantrag positiv beschieden wurde. Eine vorgehende Ersparnis ist für die Vergabe eines solchen Kredits nicht notwendig. Der Kreditnehmer stellt der Bank einen Schuldschein aus (Kreditvertrag) und die Bank schreibt ihrem Kunden einen betragsmäßig gleich hohen Betrag auf dessen Girokonto  gut.

Ersparnisse sind also keine aktive Größe in einer Volkswirtschaft, sondern das Resultat von Investitionen, wie John Maynard Keynes in seiner Allgemeinen Theorie (Kapitel 6) nachweist:

„Thus the act of investment in itself cannot help causing the residual or margin, which we call saving, to increase by a corresponding amount.“

„So kann der Akt der Investition an sich nicht dazu beitragen, dass sich der Restwert oder die Marge, die wir Sparen nennen, um einen entsprechenden Betrag erhöht.“

Bei der Untersuchung der Zusammenhänge zwischen Ersparnis, Investitionen und Zinsen muss sehr genau unterschieden werden, zwischen der Frage nach der technischen Kontrolle über die Höhe des Zinses und ihrer Beeinflussung durch Marktprozesse.

Wie Paul Steinhardt bin ich der Meinung, dass die Zentralbank bei der Bestimmung der Höhe der Zinsen die Zügel fest in der Hand hält: sie allein bestimmt, welche Höhe der kurzfristige Zins haben soll, sowohl bei Einlagenverzinsung wie auch bei der Ausleihe. Die Zentralbanken legen den Übernachtzins (Rückzahlung am nächsten Tag) fest, den Banken bezahlen müssen, um gegen Sicherheiten an Zentralbankgeld zu kommen. Sie legen auch die Zinsen fest, um für einen längeren Zeitraum Zentralbankgeld ausleihen zu können. Dabei wird nicht verhandelt. Banken, welche die nötigen Sicherheiten beibringen, können zum festgesetzten Zins immer an Zentralbankgeld kommen. Sie können nicht von der Zentralbank abgewiesen werden.

Auch der Zins auf dem Interbankenmarkt ist im Wesentlichen von der Zentralbank bestimmt. Es macht für Banken keinen Sinn, sich Zentralbankgeld von anderen Banken zu leihen, der höher liegt als der Zins der Zentralbank (Spitzenrefinanzierungsfazilität). Ebenso wenig macht es für die Banken Sinn, Zentralbankguthaben zu einem Zins zu verleihen, der unter dem Zins der Zentralbank für ihre Guthaben bei der Zentralbank liegt (Einlagenfazilität). Wenn die Zentralbank es möchte, kann sie auch beide Zinssätze gleich hoch festlegen. Der Zinssatz am Interbankenmarkt wird jedenfalls von der Zentralbank eingegrenzt und wird sich in dem Korridor der Zinssätze für die Spitzenrefinanzierungsfazilität und die Einlagefazilität bewegen.

Nicht verausgabte Einkommen werden als Ersparnis definiert. Sollten einzelne Sparer, also Wirtschaftssubjekte mit einem Einkommensüberschuss, diesen durch Ausgaben „abbauen“, werden sie nur anderswo einen Einkommensüberschuss erzeugen. Die Ersparnis ist dann anders verteilt, in ihrer Höhe aber unverändert: Ersparnis kann daher aus gesamtwirtschaftlicher Sicht nicht „abgebaut“ werden. Sie kann auch nicht „real investiert“ werden. Mit überschüssigen Einkommen können nur Finanzanlagen gekauft werden, die bereits existieren. Daher ist die Idee zurückzuweisen, dass Ersparnisse zu realwirtschaftlichen Investitionen führen.

Ersparnisse und Nachfragelücken

Richtig hingegen ist, wie Vontobel festhält, dass Ersparnisse zu Nachfragelücken führen. Wenn also Unternehmen mehr einnehmen als sie ausgeben, dann muss irgendjemand umgekehrt mehr ausgeben als eingenommen haben. Für Haushalte wäre dies nicht sinnvoll, denn langfristig wollen und können sie sich nicht permanent verschulden, sondern wollen als Nettosparer Vermögen aufbauen.

Was passiert also wenn die Produktion höher ist als die Ausgaben, weil einige Sektoren sparen und damit die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen reduzieren?

„Der Staat füllt diese Lücke (teilweise) wieder auf, indem er sich von den Nettosparern … das nötige Geld borgt“, schreibt Vontobel. Dies wäre in einem auf Gold basierendem Geldsystem zwar theoretisch möglich, ist aber für moderne Geldsysteme nicht denkbar. Der Staat ist Schöpfer der Währung, wie schon Georg Friedrich Knapp wusste. Dies bedeutet, dass unsere Währung eine staatliche ist und entsprechend der Staat sie in Umlauf bringt.

Das geschieht in souveränen Geldsystemen (wie z.B. dem von Kanada) dergestalt, dass die Zentralbank der Regierung ein Guthaben einräumt und dafür Staatsanleihen in gleichem Wert ins Portfolio aufnimmt. Nun kann der Staat Ausgaben tätigen, indem er Haushalte und Unternehmen bezahlt. Der Staat schreibt dabei der jeweiligen Bank des Haushalts oder Unternehmens einen entspechenden Betrag auf seinem Zentralbankkonto gut. Die Bank wiederum schreibt dem Empfänger der Zahlung in ihrer internen Buchhaltung denselben Betrag gut. Es kommt zu einer sogenannten Bilanzverlängerung, weil auf der Aktivseite die Guthaben der Bank bei der Zentralbank um den gleichen Betrag steigen, wie das Giroguthaben des Kunden auf der Passivseite der Bank.

In der Eurozone ist es etwas komplizierter, läuft aber auf dasselbe hinaus. Hier leihen sich erst die Banken Zentralbankgeld von der EZB, kaufen damit die jeweiligen Staatsanleihen, und tilgen, wenn sie durch die Staatsausgaben das Zentralbankgeld zurückbekommen, damit die Kredite gegenüber der EZB. Der Staat borgt sich also kein Geld von Nettosparern.

In modernen Geldsystemen gibt es also keinen Mechanismus, mit dem sich aus einer Differenz von Finanz- zu Realkapital eine Zinshöhe ableiten ließe.

Anmelden