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Handelskrieg | 07.08.2019 (editiert am 13.08.2019)

Währungskrieg und „Currency manipulator“

China sei ein currency manipulator, sagt die US-Regierung. Was das ist, fragen viele unserer Leser. Eine umfassende Antwort ist nicht einfach, aber einige einfache Hinweise sind auch in Kurzform möglich.

Die amerikanische Regierung hat China offiziell zum currency manipulator „ernannt“ und viele unserer Leser fragen sich, was das wohl bedeutet. Ich hatte schon im vergangenen Jahr in einem Stück zu den amerikanischen Vorwürfen gegenüber Deutschland auf die halbjährliche amerikanische Berichterstattung in den sogenannten currency reports der Treasury berichtet (hier ist das Original zu finden). Das amerikanische Finanzministerium versucht mit der Analyse in diesen reports herauszufinden, ob irgendwo auf der Welt eine Regierung den Wechselkurs der eigenen Währung in einer Weise beeinflusst, die nicht zu rechtfertigen ist, also manipuliert.

Der schwerste Vorwurf, der einer fremden Regierung gemacht werden kann, ist der des currency manipulators, also eines Verhaltens, das dazu führt, den Kurs der eigenen Währung zu eigenen Gunsten zu verändern (in der Regel abzuwerten). Nun hat der amerikanische Finanzminister außerhalb dieser reports die chinesische Regierung als currency manipulator bezeichnet und die Wellen in der internationalen Presse schlagen hoch (hier ein Versuch einer Einordnung in der Financial Times).

Im Prinzip vertritt die amerikanische Administration mit den reports, die es schon sehr lange gibt, ein richtiges Anliegen. Es ist nicht damit getan, im Rahmen der Welthandelsorganisation die Aktionen einzelner Länder zum Schutz der eigenen Märkte oder die Förderung der eigenen Exporte durch handelspolitische Maßnahmen zu erfassen. Viel wichtiger (weil quantitativ bedeutsamer) ist es, die Frage zu beantworten, ob die Währungsrelationen so sind, dass der Güteraustausch möglichst wenig gestört wird. Die Welthandelsorganisation betrachtet Währungsfragen als Angelegenheit des IWF und ignoriert die Veränderung der Wettbewerbsfähigkeit, die durch Währungsschwankungen ausgelöst werden.

Liegt der Markt immer richtig?

Die meisten Länder der Welt, so auch die Eurozone und die EZB, ziehen sich auf den einfachen Standpunkt zurück, dass dann, wenn keine Interventionen der Zentralbanken an den Devisenmärkten zu verzeichnen sind, die Währungsrelationen unproblematisch, weil allein vom Markt bestimmt sind. Das ist natürlich Unsinn, weil wir wissen (wie hier am Beispiel Türkei beschrieben), dass die Spekulation an den Devisenmärkten die Kurse über Jahre in die falsche Richtung treiben kann. In eine Richtung nämlich, die genau gegensätzlich zu den Fundamentaldaten der Wirtschaften (also vor allen der Inflationsdifferenzen) liegen. Die Währung eines Entwicklungs- oder Schwellenlandes kann auf diese Weise vom Markt massiv überbewertet werden.

Insofern ist es unter solchen Umständen fast immer gerechtfertigt, wenn die Notenbanken eingreifen und den eigenen Kurs vor einer zu starken Aufwertung schützen. Selbst der IWF hat zugestanden, dass Brasilien Maßnahmen ergreifen musste, um die Spekulanten abzuschrecken. Auch im Fall der Schweiz, wo die Notenbank über Jahre eine zu starke Aufwertung des Franken verhinderte, gab und gibt es gute Gründe für diese Intervention (wie hier im Detail diskutiert). Das hat selbst die amerikanische Treasury in einem ihrer reports in den vergangenen Jahren der Schweiz zugestanden.

Genau hier liegen der Widerspruch und die Schwäche in der amerikanischen Analyse. Einerseits weiß man, dass das Marktergebnis durchaus problematisch sein kann, andererseits darf man aus ideologischen Gründen dem Markt (und damit den Akteuren an der Wall Street) nicht einfach die Fähigkeit absprechen, den richtigen Kurs zu finden. Folglich tendiert man doch dazu, wieder auf das einfache Kriterium der Intervention wie jetzt im Falle Chinas zurückzufallen, obwohl noch gar nicht klar ist, ob die chinesische Notenbank wirklich eingegriffen hat, um den Yuan zu schwächen oder ob es eine Marktbewegung war, die die Währung unter den („symbolisch wichtigen“) Kurs von eins zu sieben zum Dollar drückte.

Ein anderes Problem ist, dass ein Land wie Deutschland unter dem Deckmantel der Europäischen Währungsunion Lohndumping betreiben kann, was eindeutig die Handelsströme verzerrt, aber eben nicht direkt auf Wechselkursbewegungen zurückzuführen ist. Die amerikanische Administration hat das Problem weitgehend korrekt beschrieben (vgl. den ersten Link in diesem Text). Aber sie kann Deutschland nicht einen Währungsmanipulator nennen, denn der Kurs des Euro ist am Markt bestimmt und der Euro kann sogar einen fairen Wert haben, ohne dass Deutschland seinen ungerechtfertigten Vorteil verliert. Trump hat allerdings vor kurzem die EZB beschuldigt, den Kurs des Euro mit ihrer Politik herunterzudrücken. Das kann so sein, ist aber kein berechtigter Vorwurf, wenn man ansonsten an den Markt glaubt.

Der reale effektive Wechselkurs ist allein entscheidend

Man kann alle diese Probleme relativ leicht lösen, wenn man sich in erster Linie auf die Betrachtung der „realen effektiven Wechselkurse“ stützt, also die Betrachtung der Inflationsdifferenzen gegenüber den wichtigsten Handelspartnern, die um Änderungen der Wechselkurse korrigiert wurden. Da sieht man beispielsweise für China (Abbildung 1), dass es in den letzten Jahren durchweg eine reale Aufwertung gegeben hat, obwohl der Wechselkurs gegenüber dem Dollar fast nie frei von Eingriffen der chinesischen Notenbank gebildet wurde. China hat jede Spekulation mit seiner Währung verhindern wollen und hat dennoch eine reale Aufwertung zugelassen, die dadurch zustande kam, dass in China die Löhne in den Jahren nach der Finanzkrise von 2008/2009 relativ stark gestiegen sind.

Abbildung 1

Die amerikanische Administration will sich jedoch offensichtlich nicht hauptsächlich auf den realen Wechselkurs stützen, weil sie dann zugeben müsste, dass auch in solchen Fällen, wo keine Intervention zu erkennen ist, die Kurse in die falsche Richtung gehen können.

Währungskrieg?

Wenn Trump jetzt generell den Dollarkurs ins Visier nimmt und damit Abschied nimmt von der jahrzehntealten Tradition eines starken Dollarkurses, dann kann man ihm das nicht verübeln. Wie die Abbildung 2 zeigt, spricht einiges dafür, dass Trump Recht hat und der US-Dollar überbewertet ist. Aber statt nur über andere herzuziehen, die ihm gerade in den Sinn kommen, wäre es besser, die Währungsfrage zu einer zentralen Frage in den Diskussionen der G 20 und beim IWF zu machen. Beim letzten derartigen Versuch im Jahr 2010, der damals von Frankreich ausging, hat sich die amerikanische Administration unter Obama jedoch nur als blinde Verteidigerin des Marktes aufgeführt.

Abbildung 2

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