Warum finanzielles Hedging nicht vor Knappheit schützt

Die Märkte wetten auf eine rasche Entspannung an der Straße von Hormus. Doch das könnte ein folgenschwerer Irrtum sein: Finanzielle Absicherung schützt nicht vor Lieferausfällen, Bankrott und physischen Engpässen. Die eigentliche Gefahr liegt dort, wo die Risikomodelle nicht hinschauen.

Michael O'Leary, CEO von Ryanair, klang unlängst ausgesprochen entspannt. „Wir haben 80 Prozent unseres Kerosinbedarfs bis März 2027 zu 67 Dollar pro Barrel eingekauft – wir sind in einer großartigen Position." Sein Optimismus gründet auf der Annahme, dass die Straße von Hormus längst wieder offen sein wird, bevor sich sein Hedging-Schutzschirm auflöst.

Ich verstehe den Charme dieser Sichtweise. Aber ich halte sie für grundfalsch – und gefährlich.

Der Preis ist nicht das Problem

Die Futures-Kurve für Öl zeigt derzeit ein klares Muster: Wer Öl sofort braucht, zahlt je nach Region und Sorte 125 bis 150 Dollar pro Barrel. Wer einen Liefervertrag für September unterschreibt, zahlt derzeit unter 100 Dollar. Der Markt preist also ein, dass die Krise an der Straße von Hormus bald vorbei ist.

Aber hier liegt das fundamentale Problem: Die Finanzwelt löst keine physischen Probleme. Wer heute einen Vertrag auf 100 Dollar im September unterschreibt, hat damit noch keinen einzigen Tropfen Öl gesichert. Jemand muss die andere Seite dieses Handels übernehmen – und derjenige verpflichtet sich, Öl für 100 Dollar zu liefern, das im September womöglich 200 Dollar wert sein wird. Dieser Lieferant verliert die Differenz und geht dadurch vielleicht bankrott. Das ist keine Spekulation meinerseits – das ist Arithmetik.

Die Wetter-App auf eurem Handy zeigt, ob Regen kommt. Sie lässt es nicht regnen. Und ein Futures-Kontrakt zeigt, was der Markt für den Preis hält. Er produziert kein Öl.

Wenn Lieferanten bankrottgehen, bricht alles zusammen

Was passiert, wenn die Lieferkette zusammenbricht? Unternehmen werden Lieferverträge nicht erfüllen können. Sie werden Force Majeure erklären – das ist bereits vereinzelt passiert, und es wird massiv zunehmen. Und das Fatale daran: Es trifft nicht nur die Ölbranche. Es trifft jeden, der auf die Annahme gebaut hat, dass die physischen Inputs weiter fließen.

Das sind Fluglinien, Hersteller, Zulieferer. Es sind Branchen, die Schwefelsäure als Grundstoff benötigen – und das ist ein breites Spektrum industrieller Prozesse. Es sind Chiphersteller, die auf Helium angewiesen sind. Es sind Lebensmittelproduzenten, die mehr Erntemenge einkalkuliert haben, als physisch möglich ist. Jede finanzielle Verpflichtung, die auf der Prämisse beruht, dass ein physisches Gut verfügbar sein wird, riskiert zu platzen.

Das nenne ich epische Dummheit. Und ich sage das nicht leichtfertig.

Das Versagen der Risikomodelle

Der tiefere Grund für dieses Desaster liegt in einem grundlegenden Denkfehler der modernen Finanzwissenschaft: die Verwechslung von Risiko mit Unsicherheit.

Risiko ist kalkulierbar. Wenn ich eine Münze werfe, kenne ich die Wahrscheinlichkeiten. Wenn ich eine Karte aus einem Deck ziehe, gibt es 52 Möglichkeiten, ich kann die „Odds“ berechnen. Die Finanzmodelle, allen voran die Black-Scholes-Gleichungen, die einen Großteil der Futures-Preisbildung untermauern, basieren auf dieser Logik. Sie gehen von einer Gaußschen Normalverteilung aus – von Fluktuationen um ein Gleichgewicht, analog zur Wärmeausbreitung auf einer Metallplatte.

Das Problem: In dieser Logik existieren extreme Ereignisse praktisch nicht. Ein Fünf-Sigma-Ereignis – fünf Standardabweichungen vom Mittelwert – tritt bei einem echten Zufallsprozess statistisch gesehen nicht auf, selbst wenn man diesen Prozess jede Sekunde eine Billion Jahre lang wiederholt. Das bedeutet: Was diese Modelle als unmöglich einpreisen, lassen sie schlicht außer Acht.

Die reale Welt funktioniert aber nicht gaußförmig. Sie ist chaotisch, nichtlinear, und ein Prozess löst den nächsten aus. In chaotischen Systemen gibt es sogenannte Potenzgesetz-Verteilungen. Dort können Ereignisse auftreten, die 25 oder 30 Standardabweichungen vom Mittelwert entfernt sind. Die Wahrscheinlichkeit sinkt mit der Entfernung – aber linear, nicht im freien Fall. Technisch gesehen hat ein wirklich chaotisches System gar keinen Mittelwert und keine Standardabweichung, die sich sinnvoll messen ließen.

Kurzum: Die Händler können gar nicht für das Worst-Case-Szenario hedgen. Die Prämien wären zu hoch, niemand würde solche Kontrakte kaufen. Also werden die extremen Szenarien einfach außen vor gelassen. Und genau in einem solchen extremen Szenario befinden wir uns gerade.

Keynes, Adam Smith und die Kasinoökonomie

Adam Smith hatte für Spekulanten noch ein positives Bild: Der Kornhändler, schrieb er, erweist der Gesellschaft einen Dienst, indem er bei einer schlechten Ernte die Preise anhebt und die Knappheit gleichmäßig über das Jahr verteilt. Wenn Lebensmittel teurer werden, konsumieren die Menschen weniger – und wenn der Hunger wirklich kommt, ist noch etwas da.

Ich stimme ihm zu – unter normalen Umständen. Wenn es sich um kleine Schwankungen handelt, kann Spekulation stabilisierend wirken. Aber wenn es systemisch wird, versagt dieses Modell vollständig. Und Keynes hat das scharf formuliert: „When the capital development of a country becomes a by-product of the activities of a casino, the job is likely to be ill-done." (Wenn die Entwicklung einer Volkswirtschaft zum Nebenprodukt der Aktivitäten eines Kasinos wird, dann wird der Job schlecht erledigt.)

Was wir heute erleben, ist schlimmer als ein Kasino. Zumindest im Kasino kennt man die Quoten. Heute kennt niemand die Quoten. Und Hedging macht es noch schlimmer: Es verhindert, dass veränderte Preise das Verhalten anpassen. Ryanair zahlt 67 Dollar pro Barrel und fliegt weiter, als wäre nichts. Wer sich abgesichert hat, hat keinen Anreiz zu sparen – auch wenn physisch kaum noch etwas da ist.

Keynes hat es treffend beschrieben, als er die klassische ökonomische Theorie als „hübsche, höfliche Technik bezeichnete – eine, die mit der Gegenwart umgeht, indem sie ignoriert, dass wir über die Zukunft kaum etwas wissen. Und er hat Beispiele für echte Unsicherheit gegeben: die Wahrscheinlichkeit eines Krieges in Europa, schrieb er kurz vor dem Zweiten Weltkrieg, ist keine Risikoberechnung. Das ist etwas, das wir schlicht nicht wissen.

Risiko ist nicht Unsicherheit – eine Lektion aus dem Hörsaal

Der Unterschied zwischen Risiko und Unsicherheit ist schwer zu vermitteln. Die beste Erklärung, die ich je gehört habe, stammte von einer Studentin in meinem Kurs zur Geschichte des ökonomischen Denkens an der Western Sydney University. Sie erklärte: Stellt euch vor, ihr seid an jemandem interessiert, den ihr wirklich anziehend findet. Ihr wisst, dass diese Person in der Vergangenheit jede fünfte Einladung angenommen hat. Glaubt ihr, eure Chancen stehen eins zu fünf?

Der Saal zuckte zusammen. Nein, natürlich nicht. Individuelle Anziehung ist vollständig unabhängig von jeder anderen. Die Tatsache, dass zwanzig Prozent der vergangenen Anfragen erfolgreich waren, bedeutet nicht, dass bei zwanzig Menschen im Raum vier Erfolg haben werden. Vielleicht werden alle abgewiesen. Die Unsicherheit – das Nicht-Wissen – ist genau der Grund, warum man gar nicht erst fragt.

Und genau das hat die Mainstream-Ökonomie getan: Unsicherheit durch Risiko ersetzt, Unberechenbarkeit durch Normalverteilungen, chaotische Dynamik durch Gleichgewichtsabweichungen. Das ist der Fehler, der das gegenwärtige System so fragil macht.

Westliche Papierreserven gegen chinesische Puffer

Auf die Gefahr hin, dass ich mich wiederhole: Schauen wir uns an, wer besser aufgestellt ist. Der Westen setzt auf Papierhandel. China setzt auf physische Puffer.

Australien sollte laut Internationaler Energieagentur 90 Tage Ölreserven halten. Die tatsächliche Reserve liegt bei 32 Tagen im Land selbst – der Rest wurde zwar gekauft, lagert aber in Raffinerien in Singapur, die vertraglich zur Lieferung verpflichtet sind. Der australische Premierminister ist deshalb gerade durch die Welt gereist und fragt: Ihr werdet diesen Vertrag doch einhalten, oder?

Das Vereinigte Königreich hat faktisch keine eigenen Reserven. Wenn die lokale Versorgung ausläuft, ist man auf Schiffslieferungen angewiesen. China hingegen verfügt nach aktuellen Berechnungen über mindestens 150 Tage Ölvorräte – und wird die Bevölkerung anhalten, sparsam zu sein, Fahrgemeinschaften zu bilden, weniger zu verbrauchen. Das dehnt die 150 Tage aus. Zusätzlich, berichtet mir ein ehemaliger Student, der heute in China arbeitet, verfügt das Land über anderthalb Jahre Getreidevorräte – genug, um sechs schlechte Ernten zu überstehen – sowie ähnliche Mengen an Düngemitteln.

Das ist kein Zufall. China hat eine marxistische Tradition, die den Finanzsektor grundsätzlich mit Skepsis betrachtet. Marx nannte die Bankiers und Spekulanten die „roving cavaliers of credit“ und schrieb, sie seien Menschen, „die nichts von der Produktion verstehen und mit ihr nichts zu tun haben sollten". Diese Skepsis hat die chinesische Wirtschaftspolitik geleitet. Die westlichen Politiker, überzeugt von der Effizienz der Märkte, haben auf Preissignale gesetzt. Jetzt zahlen wir den Preis.

Klimawandel: Das gleiche Versagen, nur größer

Die gleiche Logik gilt für den Klimawandel – nur dass die Konsequenzen noch dramatischer sind. Ökonomen wurden in einer Umfrage gefragt, was ein Pfad Richtung sieben Grad Erwärmung bis zum Jahr 2220 für das BIP bedeuten würde. Die durchschnittliche Antwort: Ein Rückgang um 25 Prozent. Das klingt nach viel. In Wirklichkeit bedeutet es, dass das Wirtschaftswachstum über zwei Jahrhunderte um 0,14 Prozent pro Jahr geringer ausfallen würde.

Klimawissenschaftler sagen etwas völlig anderes. Das Paper von Xu und Ramanathan aus dem Jahr 2017 stuft 1,5 Grad Erwärmung als gefährlich ein – eine Schwelle, die wir bereits überschritten haben. Drei Grad ist katastrophal. Fünf Grad oder mehr ist jenseits katastrophal mit existenziellen Risiken für die Menschheit.

Wie kommen Ökonomen zu so harmlosen Zahlen? Sie messen die Schwankungen des BIP über den Raum – von Gegenden mit minus sieben Grad bis zu solchen mit plus 33 Grad Durchschnittstemperatur – und nehmen dann an, dass die gleiche Beziehung auch über die Zeit gilt.

Die Versicherungsbranche beginnt das zu verstehen, weil Extremwetterereignisse sie direkt treffen. Aber auch sie hat für fünf Standardabweichungen gepreist, während 33 Standardabweichungen auf sie zukommen.

Das System ändert sich nicht von selbst

Meine Schwester arbeitete einmal als Sekretärin in einem Rohstoffhandelsunternehmen. Vor einer wichtigen Marktankündigung fragte sie einen Händler, was er sich davon verspreche. Seine Antwort lautete: „Mir egal, ob die Preise steigen oder fallen. Hauptsache, die Bewegung ist groß.“ Meine Schwester fand das unmoralisch. Und sie hatte einen Punkt.

Das System belohnt Volatilität. Je größer die Preisschwankungen, desto mehr verdienen die Händler. Sie haben kein Interesse daran, dass die Preise stimmen – sie brauchen nur Bewegung. Das erklärt, warum in dem Moment, in dem wir am Rand einer physischen Ölkrise stehen, die Aktienmärkte neue Rekorde erzielen. Futures-Preise signalisieren Entspannung. Händler jubeln. Und die Lieferketten der realen Wirtschaft stehen kurz vor dem Kollaps.

Der Unterschied zwischen einem Preis auf Papier und einem Fass Öl in einem Tank war noch nie größer. Und die Modelle, die uns sagen sollen, wie groß dieser Unterschied ist, können ihn per Konstruktion gar nicht erfassen.

Das ist der eigentliche Skandal. Nicht, dass es Spekulanten gibt. Nicht, dass Märkte Preise setzen. Sondern dass eine Denkschule, die systematisch das Unvorhersehbare ausblendet, zur intellektuellen Grundlage der globalen Wirtschaftspolitik geworden ist. Die Rechnung dafür bekommen wir gerade erst präsentiert.